Мудрый Юрист

Организационно-правовые формы венчурного инвестирования (часть 1): структуры венчурных фондов

Янковский Роман Михайлович, партнер юридической фирмы "Зарцын, Янковский и партнеры", ассистент кафедры предпринимательского права юридического факультета МГУ. Специалист в области венчурного инвестирования, корпоративного права, правового регулирования инноваций. Ассистент кафедры предпринимательского права Юридического факультета МГУ имени М.В. Ломоносова.

Родился 9 декабря 1988 г. в городе Серпухове. В 2010 г. окончил Юридический факультет МГУ имени М.В. Ломоносова (кафедра предпринимательского права). В 2013 году окончил аспирантуру юридического факультета МГУ.

В 2013 - 2014 гг. - ведущий юрисконсульт, заместитель руководителя юридического департамента фонда "Национальное интеллектуальное развитие". В 2014 - 2016 гг. - директор АНО "Центр поддержки бизнес-инициатив Стартап". С 2016 г. - партнер юридической фирмы "Зарцын, Янковский и партнеры".

Автор описывает цели и задачи деятельности венчурного фонда и на основе их формирует требования к их организационно-правовой форме. Затем проводится сравнение применяемых организационно-правовых форм с точки зрения решения стоящих задач. Автор приводит сравнительную таблицу, на основе которой приходит к выводу о преимуществах венчурных фондов, основанных на договоре о совместной деятельности.

Ключевые слова: венчурное инвестирование, венчурный фонд, венчурная компания, управляющая компания, договор доверительного управления, простое товарищество, инвестиционное товарищество, договор о совместной деятельности, бизнес-ангел.

Legal Forms of Venture Investing (part 1): Venture Fund Structures

R.M. Yankovskiy

This article presents the authors' description of purposes and objectives of venture fund activity and description-based formulation of requests on its legal organization form. Comparison of used legal organization forms from the viewpoint of problem solving is given. Author provides the comparison chart, which is used to prove the advantages of the venture funds based on joint operation agreement.

Key words: venture investment, venture fund, venture company, administration company, fiduciary management agreement, simple partnership, investment partnership, joint operation agreement, business angel.

Венчурное инвестирование (инвестирование в инновационные компании, или стартапы) - важный фактор развития экономики. Согласно исследованиям Росстата: каждый рубль, инвестированный в технологические инновации, дает 3,9 рубля в виду отгруженных инновационных товаров, работ и услуг <1>. Однако в российском венчурном инвестировании наблюдается спад, вызванный как экономическим кризисом и оттоком иностранных инвесторов, так и отсутствием изменений институциональной среды. Инновационные предприниматели из года в год отмечают несовершенство законодательства в качестве одного из основных барьеров для развития <2>. Важность нормативного обеспечения венчурного предпринимательства неоднократно подчеркивалась на самых высоких уровнях государственной власти <3>. Одной из проблем, которые неоднократно поднимались, является проблема наличия организационно-правовой формы, подходящей для венчурного фонда.

<1> Открытый экспертно-аналитический отчет о ходе реализации стратегии инновационного развития Российской Федерации на период до 2020 года. М.: РВК, 2013. Выпуск 1. С. 10.
<2> Инновационная активность крупного бизнеса в России: механизмы, барьеры, перспективы. Москва, 2010. С. 22 - 24; Стратегия развития отрасли венчурного инвестирования в Российской Федерации. М., 2015. С. 18.
<3> См.: выступление Президента РФ 24 февраля 2004 г. на совместном заседании Совета безопасности РФ, Президиума Госсовета РФ и Совета по науке и высоким технологиям при Президенте России; выступление Президента РФ 8 февраля 2008 года на расширенном заседании Государственного совета "О стратегии развития России до 2020 года" (Россия 2020. Главные задачи развития страны. М.: Европа, 2008. С. 14 - 15, 18 - 19 и 29); Стенографический отчет о четырнадцатом заседании Комиссии по модернизации и технологическому развитию экономики России 27 июля 2010 года; выступление Президента РФ на конференции "Развитие юга России" 6 мая 2011 года; выступление Президента РФ на встрече с представителями IT-отрасли 27 марта 2015 года и т.д.

Венчурные фонды и их структура

С точки зрения происхождения средств венчурных инвесторов можно разделить на тех, кто инвестирует собственные средства (бизнес-ангелы, корпоративные венчурные фонды) и тех, кто вкладывает преимущественно средства третьих лиц (площадки краудинвестинга, венчурные фонды). С юридической точки зрения наличие собственных средств снижает требования к гарантированной доходности, позволяет осуществлять более рискованное инвестирование и упрощает внутреннюю структуру инвестора. Инвестирование средств третьих лиц требует определенной правовой формы и осуществляется на профессиональной основе, однако позволяет собрать значительно больший объем средств для инвестирования. В результате венчурные фонды являются основным источником венчурного капитала в инновационной сфере <4>.

<4> По подсчетам РАВИ, на конец 2016 года в России действовало 178 венчурных фондов. Обзор рынка: прямые и венчурные инвестиции в России, 2016 год. М.: РАВИ; РВК, 2017. С. 8.

Венчурный фонд - это инвестор средних и поздних стадий, который вкладывает привлеченные средства третьих лиц в стартапы на регулярной основе. Участниками венчурного фонда являются инвесторы, вкладывающие деньги в фонд, а также управляющая компания (венчурная компания) <5>, которая принимает инвестиционные решения и работает с активами. Источником капитала венчурных фондов являются индивидуальные инвесторы, банки, страховые компании, частные и государственные "фонды фондов", а также крупные государственные и негосударственные фонды - пенсионные, эндаументы (университетские фонды развития) <6>.

<5> Чрезвычайно важно не путать венчурную компанию (управляющую компанию венчурного фонда) и инновационную компанию (стартап), в которую осуществляются венчурные инвестиции.
<6> В некоторых странах пенсионные фонды обеспечивают более 30% капитала венчурных фондов. В России действующие ограничения не позволяют пенсионным фондам полноценно участвовать в венчурном инвестировании. См. подробнее: Методические рекомендации о возможностях использования лучших мировых практик и особенностей российского законодательства в части регулирования деятельности институтов развития Российской Федерации (юридические аспекты привлечения средств негосударственных пенсионных фондов и страховых организаций). М.: РВК, 2014.

Венчурные компании действуют в качестве профессиональных управляющих, организовывая и управляя несколькими венчурными фондами одновременно, поскольку стратегия венчурного инвестирования предполагает длительные пассивные периоды (после вложения средств и до выхода из капитала стартапов). Навыки активного управления и отбора проектов чрезвычайно важны и непосредственно определяют прибыль фонда, поэтому инвесторы нередко имеют право ликвидировать фонд, если из венчурной компании уволились ключевые сотрудники <7>. Венчурная компания получает фиксированную компенсацию своих расходов и процент от прибыли фонда.

<7> Родионов И.И. Венчурный капитал: Учебное пособие. М.: ГУ-ВШЭ, 2005. С. 56.

Венчурный фонд не является фондом в смысле российского права - унитарной некоммерческой организацией, управляющей активами в интересах бенефициаров или в благотворительных целях (в английском праве подобная форма именуется не fund, а foundation). Венчурный фонд - это инструмент аккумулирования и последующего инвестирования средств третьих лиц, который организационно может представлять объединение, организацию или обособленное имущество. Фонд может работать по различным моделям, но в любом случае предполагает извлечение прибыли <8>.

<8> Будылин С. Зарубежный фонд в международном холдинге // ЭЖ-Юрист. 2006. N 2. С. 14.

Определяющим для квалификации инвестиционного фонда как венчурного фонда является предмет инвестирования и инвестиционная стратегия в целом, в зависимости от которых формируется структура фонда и условия соглашений, лежащих в его основе. Венчурный фонд может иметь различную структуру и при этом оставаться венчурным, если он реализует венчурную инвестиционную стратегию. Например, при технологических компаниях существуют корпоративные венчурные фонды (фонды с единственным инвестором), отбирающие проекты для будущего поглощения основной компанией. В России такие фонды имеет Qiwi, Mail.ru group, Intel Russia и ряд других компаний <9>. Организационно в большинстве случаев такие фонды являются дочерними компаниями основного холдинга.

<9> Корпоративные венчурные фонды в России: состояние и перспективы (2013 - 2014 гг.). М.: Клуб директоров по науке и инновациям, 2013. С. 7 - 8.

Цели и задачи венчурных фондов

Цель деятельности венчурных фондов - получение максимальной прибыли. Для реализации этой цели венчурные фонды решают следующие задачи.

  1. Сокращение собственных издержек фонда. Речь идет в первую очередь о налоговой оптимизации, поскольку административные расходы управляющей компании сравнительно невелики. В частности, важна организация денежных потоков - избежание двойного налогообложения, снижение налогооблагаемой базы по налогу на прибыль, использование налоговых вычетов и прочие аспекты налогового администрирования <10>.
<10> Основные принципы управления, разработанные EVCA: корпоративное управление и профессиональные стандарты в индустрии прямого и венчурного инвестирования. СПб.: РАВИ, 2008. С. 43 - 44.
  1. Тщательный отбор проектов. С учетом естественных сложностей, связанных с оценкой инновационного продукта или бизнес-модели, такой отбор может быть эффективным только в том случае, когда венчурный фонд отбирает лучших - единицы из десятков претендентов на инвестирование. Однако и здесь важен баланс спроса и предложения: если предложение инноваций невелико, а посевная сфера наполнена легкими государственными деньгами (гранты, НИОКР), венчурные фонды вынуждены отклонять практически все заявки на инвестиции. Это создает дополнительные издержки для фондов и снижает прибыль инвесторов.
  2. Увеличение прибыли с помощью правильной инвестиционной стратегии. Венчурные фонды используют в инвестиционной политике особенности инновационных компаний: так, большая часть стартапов так и не приносит прибыль своим инвесторам, поэтому венчурные фонды инвестируют во множество проектов сразу, поскольку, в отличие от бизнес-ангелов, они связаны обязательствами перед инвесторами: в частности, обязательствами по определенному уровню доходности. Чтобы соблюсти это условие, венчурные фонды компенсируют 3 - 6 неуспешных компаний одной сверхуспешной <11>.
<11> Каширин А.И., Семенов А.С. Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: Учеб. пособ. М.: Дело; РАНХиГС, 2015. С. 47.
  1. Стартапы ликвидируются в том числе из-за того, что за короткий срок проходят ключевые стадии роста (от индивидуального предпринимательства до крупной компании). Следовательно, проблемы роста (недостаточные управленческие компетенции предпринимателей, финансовые и юридические сложности, разногласия среди акционеров и так далее) предстоит решать часто и оперативно. В результате, как и другие венчурные инвесторы, венчурные фонды вынуждены оказывать управленческую, юридическую, финансовую и другую поддержку проинвестированным стартапам, чтобы увеличивать вероятность успеха портфельных компаний <12>.
<12> Отчет Экспертной группы по преодолению налоговых препятствий для трансграничных венчурных инвестиций. СПб.: РАВИ, 2011. С. 20.

Привлечение средств и распределение прибыли

Привлечение средств и формирование непосредственно венчурного фонда осуществляется менеджерами венчурной компании, которая готовит соответствующие документы для инвесторов: в первую очередь инвестиционную декларацию будущего фонда, обозначающую намерения управляющей компании в поиске стартапов для инвестирования <13>. Когда круг инвесторов определен, управляющая компания предлагает им заключить соответствующие сделки, форма и количество которых определяются в зависимости от организационной формы фонда <14>.

<13> Европейский подход к прямым и венчурным инвестициям. СПб.: РАВИ, 2010. С. 25.
<14> Каширин А.И., Семенов А.С. Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: Учеб. пособ. М.: Дело; РАНХиГС, 2015. С. 50 - 51.

Например, если это возможно в рамках избранной организационной формы, управляющие предпочитают не получать от инвесторов прямые перечисления в имущество фонда: период поиска стартапов для инвестирования может длиться достаточно долго и собранные средства будут обесцениваться. Поэтому предпочтительным способом привлечения средств являются обязательства инвесторов перечислить деньги в фонд по запросу управляющей компании (commitments). Таким образом, средства инвестора будут перечисляться по запросу управляющих.

Распределение прибыли фонда осуществляется также минуя венчурную компанию. После продажи доли в стартапе фонд сразу же распределяет полученные средства среди инвесторов. После достижения 100% доходности фонда (то есть после того как сумма возвращенных инвесторам средств станет равна сумме вложенных) управляющая компания начинает удерживать процент от возвращенных инвестиций (обычно фиксированную в 12 - 30%, возможны и прогрессивные способы подсчета <15>). Таким образом, если вложения инвесторов не окупились, управляющая компания не получает своего процента от прибыли <16>. Это мотивирует управляющую компанию инвестировать эффективно.

<15> Litvak Kate. Venture Capital Limited Partnership Agreements: Understanding Compensation Arrangements // The University of Chicago Law Review. 2009. N 1. P. 174 - 175.
<16> См. сравнительный анализ моделей распределения прибыли фонда: Лернер Д., Лимон Э., Хардимон Ф. Венчурный капитал, прямые инвестиции и финансирование предпринимательства. М.: Изд-во Института Гайдара, 2016. С. 102 - 106.

Факторы организационно-правовой формы фонда

Выбор организационно-правовой формы венчурного фонда зависит от нескольких факторов.

  1. В первую очередь это происхождение инвесторов фонда и, в частности, юрисдикция, в которой находится их капитал. Выбор организационно-правовой формы может быть продиктован как прямыми ограничениями на инвестирование в определенные формы (характерно для банков, пенсионных фондов, государственных инвесторов <17>), так и косвенными факторами (например, потребностью в оценке, в ликвидности паев и т.д. <18>.
<17> См. подробнее: Белая книга. Рекомендации по функционированию российских посевных фондов с государственным участием. М.: РАВИ, 2014. С. 12 - 13; Основные принципы управления, разработанные EVCA. СПб.: РАВИ, 2008. С. 12 - 13.
<18> Private Equity Fund Structures in Europe: An EVCA Tax & Legal Committee Special Paper. EVCA, 2006.
  1. Чрезвычайно важны налоговые аспекты: в частности, наличие или отсутствие налогообложения самого фонда <19>.
<19> В данном случае под двойным налогообложением понимается не только налогообложение в двух юрисдикциях, но и двойное налогообложение средств на уровне фонда и на уровне инвестора.
  1. Известное давление может оказать национальное законодательство о валютном контроле либо иные административные ограничения. Например, софинансирование российских фондов Российской Венчурной Компанией производится при условии инкорпорации фонда в России с использованием соответствующих организационно-правовых форм <20>.
<20> Положение РВК "О порядке отбора управляющих компаний для передачи им в доверительное управление денежных средств открытого акционерного общества "Российская венчурная компания" допускает создание фондов в иностранной юрисдикции, но фактически существует лишь два таких фонда, созданных для инвестирования за рубежом (и на 19.06.2017 19 фондов в российской юрисдикции) (http://www.rvc.ru/investments/foreign_funds/).

На практике при выборе организационно-правовой формы венчурного фонда инвесторы и управляющие имеют возможность делать выбор не только между национальными организационно-правовыми формами, но и между зарубежными. Относительно свободный выбор юрисдикции возможен постольку, поскольку фактически венчурный фонд не ведет предпринимательской деятельности (кроме непосредственного перевода средств). В результате отсутствие необходимой формы в национальной юрисдикции затрудняет, но не преграждает инвестору путь к созданию фонда, что в известной мере обостряет уже упоминавшийся феномен конкуренции юрисдикций в рассматриваемой сфере.

С учетом изложенных факторов возможные формы венчурных фондов можно разделить на три группы: 1) венчурный фонд - юридическое лицо (корпорация), 2) венчурный фонд - объединение на основе договора о совместной деятельности (товарищество) и 3) венчурный фонд на основе имущества в доверительном управлении (траст). Мы не будем рассматривать фонды с комплексной структурой (созданные с использованием нескольких форм), которые обычно используются для преодоления отдельных запретов (например, запрета на рекламу или на взаимодействие с определенными типами инвесторов).

Преимущества и недостатки трех принципиальных организационных форм венчурных фондов (таблица 1):

Таблица 1

Венчурный фонд - договорное объединение (товарищество)

Венчурный фонд - имущество в доверительном управлении

Венчурный фонд - юридическое лицо (корпорация)

Общие характеристики модели

Основание возникновения отношений

Договор о совместной деятельности (простое товарищество)

Договор доверительного управления имуществом

Юридическое лицо - корпорация инвесторов

Примеры

Limited partnership (США), инвестиционное товарищество (Россия)

Venture capital trust (Великобритания), паевой инвестиционный фонд (Россия)

C corporation (США), АО (Россия)

Порядок распоряжения средствами инвесторов

Денежные средства передаются инвесторами непосредственно стартапам по указанию управляющей компании. Прибыль распределяется также напрямую адресатам

Денежные средства передаются инвесторами управляющей компании в управление с ограничениями. Инвестиции осуществляет управляющая компания, она же распределяет прибыль

Средства передаются корпорации, корпорация инвестирует их и затем распределяет прибыль среди участников (выплачивает дивиденды)

Особенности

Налогообложение фонда

Налогообложение товарищества отсутствует

Ограниченное налогообложение управляющей компании (суммы в доверительном управлении не облагаются налогом)

Полное (налогообложение корпорации в соответствии с законодательством)

Статус управляющей компании

УК - участник фонда (товарищ)

УК - третье лицо, управляющее фондом

УК и фонд - одно лицо

Ответственность

Ответственность инвесторов может ограничиваться договором, однако управляющая компания всегда отвечает субсидиарно

Управляющая компания несет субсидиарную ответственность, а также отвечает за убытки, вызванные нарушением правил доверительного управления

В зависимости от организационно-правовой формы ограничение ответственности может присутствовать у некоторых или всех участников корпорации

Смена участника

Осложнена (перемена стороны в обязательстве)

Осложнена (перемена стороны в обязательстве)

Относительно проста (передача корпоративных прав)

Размещение ценных бумаг

В большинстве юрисдикций товарищество не вправе размещать ценные бумаги от своего имени

В ряде случаев паи могут размещаться на бирже (например, в российской юрисдикции могут размещаться паи инвестиционных фондов)

Может провести открытую подписку на акции как публичная корпорация

Смена управляющего

Осложнена (отказ стороны от обязательства)

Возможна (в соответствии с договором доверительного управления и правилами регулятора)

Проста (смена членов органов управления)

Участие инвесторов в управлении фондом

Осложнено, но возможно путем создания дополнительных процедур по управлению

Осложнено (по причине отсутствия органов фонда), но возможно

Осуществляется в рамках обычного корпоративного управления

Преимущества и недостатки различных форм

Представленные формы венчурных фондов имеют следующие преимущества и недостатки.

Венчурные фонды на основе договора (договора о совместной деятельности либо договора доверительного управления имуществом) <21> предоставляют участникам ключевое преимущество - поступление средств в фонд не подлежит дополнительному налогообложению. В результате порядок налогообложения близок к тому, как если бы инвесторы самостоятельно инвестировали собственные средства. Более того, поскольку имущество не выбывает из собственности инвесторов, те могут зачесть расходы фонда при подсчете собственной налоговой базы.

<21> Речь идет, разумеется, о простых товариществах и их аналогах. По поводу эмиссии облигаций полным и коммандитным товариществом см.: Губин Е.П. Правовые основы рынка ценных бумаг. М., 1997. С. 57.

С другой стороны, такая форма существенно ограничивает смену участников договора и управление фондом. Во-первых, в таком фонде существенно затруднен оборот прав участия, поскольку смена участника или его выход представляет собой перемену лица в обязательстве, сопряженную с известными трудностями. Во-вторых, в рамках договора сложнее организовать управление, поскольку отсутствует установленная система органов и их полномочий, как в случае с корпорациями. Также в большинстве юрисдикций договорные объединения не могут размещать ценные бумаги.

С другой стороны, венчурные фонды, которые инвестируют в непубличные компании на относительно долгий срок, не требуют принятия управленческих решений, кроме выбора объекта инвестирования. Низкая ликвидность долей также компенсируется ограниченным временем существования фонда (закрытый фонд), по истечении которого прибыль полностью распределяется между участниками и не реинвестируется. Ограниченное время существования венчурного фонда и отказ от реинвестирования доходов, помимо упрощения управления, обеспечивает очевидный механизм подсчета прибыли.

Договор о совместной деятельности подходит для создания венчурного фонда, если он позволяет обязывать участников вложить свое имущество в фонд (commitments), запрещает выход участников до закрытия фонда и ограничивает наложения взысканий на имущество фонда по обязательствам его участников <22>. Дополнительные ограничения деятельности фонда (запрет на инвестирование в отдельные виды активов, например в другие фонды; предел чрезмерного инвестирования в отдельную фирму; запрет на получение займов, запрет на увольнение ключевых сотрудников) могут устанавливаться в рамках обычных договорных условий <23>.

<22> Маккери Д., Вермулен Э. Исследование внекорпоративных форм ведения бизнеса / Под ред. А.Е. Молотникова. М., 2007. С. 43 - 44, 66 - 67.
<23> Klausner Michael, Litvak Kate. What economists have taught us about venture capital contracting // John M. Olin Program in Law and Economics. Working Paper 221. Stanford Law School. July 2001. P. 14.

Конструкция договора доверительного управления имуществом, хотя часто используется для инвестиционных фондов, для венчурного фонда в целом менее пригодна. В силу природы такого договора его учредитель практически не сохраняет прав на передаваемое имущество при условии, что управляющий соблюдает правила управления; если же учредитель сохраняет за собой права на управление имуществом, то возникает риск изъятия имущества из управления (скажем, при несостоятельности учредителя). Этот договор - реальный (что фактически исключает возможность заранее обещанных вкладов инвесторов) и двусторонний (что отчасти ухудшает положение учредителей по сравнению с товарищами в простом товариществе) <24>.

<24> См. подробнее: Турышев П.В. Траст и договор доверительного управления имуществом: Дис. ... канд. юрид. наук. М., 1997.

Венчурный фонд-корпорация позволяет осуществлять корпоративное управление и смену участников с известной легкостью. Так, инвестиционные решения (выбор стартапа для инвестирования, определение объема инвестиций, принятие решений о доинвестировании стартапа) могут решаться в рамках управления корпорацией. Возможно решение и более сложных вопросов: например, смены управляющих фондом, переориентации инвестиционного фонда на другой рынок, распределения или реинвестирования прибыли фонда. Условия принятия подобных решений - специальный порядок голосования, необходимость квалифицированного большинства - могут закладываться в уставе.

Второе преимущество фонда-корпорации - это простота смены участников фонда. Доли в таком фонде ликвидны, и его участники могут передать или продать их и таким образом выйти из состава фонда. Однако в этом случае фонду приходится решать проблему оценки доли: определить текущую стоимость пакета акций (долей) непубличных планово-убыточных стартапов - непростая задача. Если фонд не распродает все свои активы (то есть является интервальным или открытым), доходность можно вычислить лишь приблизительно, используя различные способы оценки стоимости долей, доходность фонда за предыдущие периоды и ситуацию на рынке в целом. В определенной степени эту проблему можно решить, разместив собственные бумаги фонда на финансовом рынке <25>. В силу описанного преимущества - возможности размещения ценных бумаг фонда-корпорации - такие венчурные фонды являются практически единственным способом венчурного инвестирования для организаций, которым необходимо проводить периодическую оценку своих активов (страховые компании, пенсионные фонды и т.д.) <26>.

<25> В качестве примера биржевой оценки венчурного капитала в литературе часто называют британские Venture Capital Trust, также торгуемые на бирже. см.: Пауэр Ди, Хилл Брайан. Бизнес-ангелы. Как привлечь их деньги и опыт под реализацию своих бизнес-идей. М.: Эксмо, 2008.
<26> Разумеется, речь идет о юрисдикциях, в которых простые товарищества или трасты не могут осуществлять публичное размещение своих бумаг или паев. Существует и ряд исключений.

Ключевой недостаток венчурного фонда-корпорации - то, что корпорация является самостоятельным субъектом налогообложения. Со средств, вложенных инвесторами в стартап, налог на прибыль будет начислен дважды: в момент реализации доли с получением средств фондом, а затем после распределения прибыли между инвесторами. Такая дополнительная налоговая нагрузка, как несложно подсчитать, существенно снизит доходность венчурного фонда даже в случае оптимального налогового администрирования. Также если инвестор платит налог с прибыли, в ряде случаев инвестирование в венчурный фонд не позволит ему уменьшить налогооблагаемую базу по сравнению с ситуацией, когда он напрямую инвестирует средства в стартап. Существуют и дополнительные риски двойного налогообложения в случае, если фонд инкорпорирован за рубежом (хотя в некоторых случаях при отсутствии соглашения между государствами и договорное образование может быть признано субъектом налогообложения) <27>.

<27> Отчет Экспертной группы по преодолению налоговых препятствий для трансграничных венчурных инвестиций. СПб.: РАВИ, 2011. С. 36.

Выводы

Венчурный фонд может быть организован в форме договора (о совместной деятельности либо договора доверительного управления) либо в форме корпорации. Преимуществами первых двух вариантов является отсутствие дополнительного налогообложения, и поэтому они наиболее распространены. Недостатки фондов на основе договора - например, ограниченная ликвидность прав участия - несущественны для венчурного инвестирования, поскольку такие фонды обычно создаются на определенное время (закрытые фонды) и в рамках этого времени участники не могут передавать свои права третьим лицам.

Фонды на основе корпорации используются прежде всего в случаях, когда национальное законодательство не допускает присвоения договорным объединениям публичного статуса. Например, до того, как в России было допущено биржевое обращение паевых инвестиционных фондов, фонды на основе корпорации были единственной формой публичного венчурного фонда. Однако потребность в публичных венчурных фондах редка, в основном она характерна для юрисдикций, допускающих венчурное инвестирование средств пенсионных фондов и страховых компаний.

В следующих статьях этого цикла мы подробнее рассмотрим паевые фонды на основе товариществ (наиболее распространенная форма) и организационные формы венчурных компаний (прежде всего форму хозяйственного партнерства).

Библиографический список

  1. Klausner Michael, Litvak Kate. What economists have taught us about venture capital contracting // John M. Olin Program in Law and Economics. Working Paper 221. Stanford Law School. July 2001.
  2. Litvak Kate. Venture Capital Limited Partnership Agreements: Understanding Compensation Arrangements // The University of Chicago Law Review. 2009. N 1.
  3. Private Equity Fund Structures in Europe: An EVCA Tax & Legal Committee Special Paper. EVCA, 2006.
  4. Белая книга. Рекомендации по функционированию российских посевных фондов с государственным участием. М.: РАВИ, 2014.
  5. Будылин С. Зарубежный фонд в международном холдинге // ЭЖ-Юрист. 2006. N 2.
  6. Губин Е.П. Правовые основы рынка ценных бумаг. М., 1997.
  7. Европейский подход к прямым и венчурным инвестициям. СПб.: РАВИ, 2010.
  8. Инновационная активность крупного бизнеса в России: механизмы, барьеры, перспективы. Москва, 2010.
  9. Каширин А.И., Семенов А.С. Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: Учеб. пособ. М.: Дело; РАНХиГС, 2015.
  10. Каширин А.И., Семенов А.С. Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: Учеб. пособ. М.: Дело; РАНХиГС, 2015.
  11. Корпоративные венчурные фонды в России: состояние и перспективы (2013 - 2014 гг.). М.: Клуб директоров по науке и инновациям, 2013.
  12. Лернер Д., Лимон Э., Хардимон Ф. Венчурный капитал, прямые инвестиции и финансирование предпринимательства. М.: Изд-во Института Гайдара, 2016.
  13. Маккери Д., Вермулен Э. Исследование внекорпоративных форм ведения бизнеса / Под ред. А.Е. Молотникова. М., 2007.
  14. Методические рекомендации о возможностях использования лучших мировых практик и особенностей российского законодательства в части регулирования деятельности институтов развития Российской Федерации (юридические аспекты привлечения средств негосударственных пенсионных фондов и страховых организаций). М.: РВК, 2014.
  15. Обзор рынка: прямые и венчурные инвестиции в России, 2016 год. М.: РАВИ - РВК, 2017.
  16. Основные принципы управления, разработанные EVCA. СПб.: РАВИ, 2008.
  17. Основные принципы управления, разработанные EVCA: корпоративное управление и профессиональные стандарты в индустрии прямого и венчурного инвестирования. СПб.: РАВИ, 2008.
  18. Открытый экспертно-аналитический отчет о ходе реализации стратегии инновационного развития Российской Федерации на период до 2020 года. М.: РВК, 2013. Выпуск 1.
  19. Отчет Экспертной группы по преодолению налоговых препятствий для трансграничных венчурных инвестиций. СПб.: РАВИ, 2011.
  20. Пауэр Ди, Хилл Брайан. Бизнес-ангелы. Как привлечь их деньги и опыт под реализацию своих бизнес-идей. М.: Эксмо, 2008.
  21. Родионов И.И. Венчурный капитал: Учебное пособие. М.: ГУ-ВШЭ, 2005.
  22. Россия 2020. Главные задачи развития страны. М.: Европа, 2008.
  23. Стратегия развития отрасли венчурного инвестирования в Российской Федерации. М., 2015.
  24. Турышев П.В. Траст и договор доверительного управления имуществом: Дис. ... канд. юрид. наук. М., 1997.