Мудрый Юрист

Государственное регулирование оборота эмиссионных ценных бумаг в России и зарубежных странах: сравнительно-правовой анализ

Ротко С.В., председатель третейского суда при межрегиональной общественной организации "Врачебная палата Южного федерального округа", кандидат юридических наук, доцент кафедры финансового и административного права РГЭУ (РИНХ).

В настоящее время наметилась тенденция к совершенствованию законодательной базы, касающейся вопросов правового регулирования рынка ценных бумаг, что неизбежно должно привести к созданию новой структуры законодательства о рынке ценных бумаг.

Проводя анализ государственной политики в отношении развития и функционирования рынка ценных бумаг, можно утверждать, что сейчас наблюдается процесс усиления государственного контроля за оборотом ценных бумаг.

Являясь неотъемлемой частью финансового рынка и мощным регулятором межотраслевых переливов капитала, рынок ценных бумаг нуждается в эффективном государственном регулировании, поскольку выполняет несколько важных функций. Во-первых, аккумулятивную, способствуя мобилизации и концентрации частного капитала, предназначенного для инвестиционных целей; во-вторых, перераспределительную, обеспечивая свободный перелив капитала в те отрасли экономики, которые наиболее востребованы, поддерживая, таким образом, наиболее рациональную структуру общественного производства; в-третьих, контрольную, демонстрируя количественные показатели структуры общественного капитала и структуры собственности; в-четвертых, информационную, обеспечивая доступность и достоверность информации о наличии инвестиционных продуктов и заинтересованных заемщиках и кредиторах <1>.

<1> См.: Жаркова Ю.С. Сбережения, инвестиции и рынок ценных бумаг: проблемы взаимодействия // Рыночная экономика и финансово-кредитные отношения. Ученые записки. Выпуск 10. Ростов н/Д: РГЭУ, 2004. С. 104 - 105; Рукавишникова И.В. Финансово-правовое регулирование рынка ценных бумаг // Финансовое право. 2005. N 7.

Государственное регулирование оборота ценных бумаг в России осуществляется только в отношении эмиссионных ценных бумаг.

Удельный вес эмиссионных ценных бумаг является наибольшим, и суть их заключается в "...получении денежных средств и иного имущества в собственность для ведения основной коммерческой деятельности" <2>.

<2> См.: Белов В.А. Ценные бумаги как объекты гражданских прав: вопросы теории: Дис. ... канд. юрид. наук в форме научного доклада. М., 1996. С. 26.

В настоящее время выпуск всех акций акционерного общества осуществляется в форме именных эмиссионных ценных бумаг. Согласно ст. 16 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" <3> (далее - ФЗ "О рынке ценных бумаг") именные эмиссионные ценные бумаги могут выпускаться только в бездокументарной форме, за исключением случаев, предусмотренных федеральными законами. Но Федеральным законом "Об акционерных обществах" не предусмотрен выпуск акций в документарной форме <4>. Таким образом, подводя итог вышесказанному, можно говорить, что государственное правовое регулирование проводится в отношении эмиссионных именных бездокументарных ценных бумаг.

<3> См.: Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (с последующими изменениями и дополнениями) // Собрание законодательства Российской Федерации. 1996. N 17. Ст. 1918.
<4> См.: Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ "Об акционерных обществах" (с последующими изменениями и дополнениями) // Собрание законодательства Российской Федерации. 1996. N 1. Ст. 1.

Государственное регулирование обращения эмиссионных ценных бумаг до недавнего времени осуществлялось Федеральной комиссией по ценным бумагам (ФКЦБ), которая является аналогом Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC).

Рассматривая Российскую Торговую Систему (РТС), которая специализируется на торговле эмиссионными ценными бумагами, легко заметить, что и она создана по аналогии с американской электронной системой по торговле акциями и облигациями NASDAQ.

Таким образом, можно говорить, что российское государственное правовое регулирование эмиссионных ценных бумаг создано по американской модели регулирования. И на наш взгляд, такой подход является неслучайным, поскольку между российским и американским законодательством есть схожие черты.

Ст. 8 Единообразного торгового кодекса США <5> определяет инвестиционную ценную бумагу как обязательство эмитента, которое:

<5> См.: Единообразный торговый кодекс США. М., 1996. С. 54, 49.
  1. удостоверяется сертификатом предъявительской или именной ценной бумаги, либо передача которого может быть зарегистрирована в книгах, ведущихся эмитентом или от его имени;
  2. является одним из класса или серии либо, согласно его условиям, делимо на класс или серии долей, участий, интересов или обязательств;
  3. относится к виду обязательств, являющихся предметом операций или торговых сделок на фондовых биржах или на рынке ценных бумаг, или является средством инвестирования, условия которого однозначно указывают на то, что оно является ценной бумагой, подпадающей под действие данной статьи ЕТК.

Если же рассматривать российское законодательство, то права на бездокументарные ценные бумаги фиксируются в электронном реестре, а владельцы ценных бумаг имеют сертификаты ценных бумаг.

А. Абрамов указывает на то, что определение инвестиционной ценной бумаги весьма близко к понятию эмиссионной ценной бумаги, содержащемуся в ФЗ "О рынке ценных бумаг" <6>.

<6> См.: Абрамов А. Законодательные основы фиксации прав собственности на ценные бумаги в США // Депозитариум. 2000. N 1. С. 9.

На наш взгляд, интересным является рассмотрение вопроса о возможности признания бумаг в качестве ценных бумаг по российскому законодательству и возможности отнесения бумаг к securities по американскому законодательству. Следует иметь в виду, что российский термин "ценные бумаги" и американский "security" нельзя считать тождественными <7>, хотя оба этих понятия российский и американский законодатель используют для установления пределов государственного регулирования фондового рынка <8>.

<7> См.: Майфат А. Ценные бумаги (сравнительный анализ понятий в правовых системах России и США) // Государство и право. 1997. N 1. С. 83 - 91.
<8> См.: Пенцов Д. Понятие "security" и правовое регулирование фондового рынка США. СПб.: Юридический центр Пресс, 2003. С. 171.

В российской правовой науке аналогом американского security признается термин "эмиссионная ценная бумага" <9>.

<9> См.: Пенцов Д. Понятие security и правовое регулирование фондового рынка США. СПб.: Юридический центр Пресс, 2003. С. 175 - 176.

По российскому законодательству, как следует из ст. 16 ФЗ "О рынке ценных бумаг", "...любые имущественные и неимущественные права, закрепленные в документарной или бездокументарной форме, независимо от их наименования, являются эмиссионными ценными бумагами, если условие их возникновения и обращения соответствует совокупности признаков эмиссионной ценной бумаги, указанной в ст. 2 настоящего Федерального закона" <10>.

<10> См.: Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (с последующими изменениями и дополнениями) // Собрание законодательства Российской Федерации. 1996. N 17. Ст. 1918.

А согласно п. 2 ст. 44 ФЗ "О рынке ценных бумаг" квалификация ценных бумаг и определение их видов в соответствии с законодательством РФ осуществляется федеральным органом исполнительной власти по рынку ценных бумаг <11>.

<11> См.: Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (с последующими изменениями и дополнениями) // Собрание законодательства Российской Федерации. 1996. N 17. Ст. 1918.

В отличие от российского законодательства, в США решение об отнесении бумаги к securities принимает SEC или суд. "При исполнении этой обязанности Верховный суд США не связан юридическим формализмом, а вместо этого принимает во внимание экономическое содержание сделки, являющееся предметом рассмотрения, ибо целью Конгресса при принятии федеральных законодательных актов о securities было регулирование инвестиций, в какой бы форме они ни были произведены и каким бы именем они ни были названы" <12>.

<12> См.: решение Верховного суда США по делу "Reves v. Emst & Young" (1990 г.).

Таким образом, нами была рассмотрена англо-американская модель корпоративного управления ценными бумагами, которая действует там, где сформировалась рассредоточенная структура акционерного капитала, т.е. преобладает множество мелких акционеров <13>. Эта модель подразумевает существование единого корпоративного штаба, совета директоров, осуществляющего как надзорные, так и исполнительные функции. Надлежащая реализация обеих функций обеспечивается за счет формирования этого органа из неисполнительных, в том числе и независимых, директоров и исполнительных директоров (управленцев) <14>.

<13> См.: Жуков А.С. Гражданско-правовые проблемы оборота бездокументарных эмиссионных именных ценных бумаг: Дис. ... канд. юрид. наук. Ростов н/Д: Ростовский государственный университет, 2005.
<14> См.: Жуков А.С. Гражданско-правовые проблемы оборота бездокументарных эмиссионных именных ценных бумаг: Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата юридических наук. Ростов н/Д: Ростовский государственный университет, 2005.

Второй моделью корпоративного управления, которая существует в настоящее время, является германская модель, развивающаяся на базе концентрированной структуры с наличием нескольких крупных акционеров.

При германской модели управления система управления компании является двухуровневой и включает в себя, во-первых, наблюдательный совет (в него входят представители акционеров и сотрудников корпорации; обычно интересы персонала представляют профсоюзы) и, во-вторых, исполнительный орган (правление), членами которого являются менеджеры. Особенность такой системы - четкое разделение функций надзора (отданных наблюдательному совету) и исполнения (делегированных правлению) <15>.

<15> См.: Жуков А.С. Гражданско-правовые проблемы оборота бездокументарных эмиссионных именных ценных бумаг: Дис. ... канд. юрид. наук. Ростов н/Д: Ростовский государственный университет, 2005.

Говоря о российской модели корпоративного управления, некоторые авторы указывают, что она до сих пор не сложилась и находится в стадии развития, а поэтому соединяет в себе предыдущие две модели <16>.

<16> См.: Карапетян Д., Грачева М. Корпоративное управление: основные понятия и результаты исследования российской практики // Управление компанией. 2004. N 1. С. 42.

В соответствии с Указом Президента РФ от 09.03.2004 N 314 "О системе и структуре федеральных органов исполнительной власти" ФКЦБ России ликвидирована и ее функции переданы Федеральной службе по финансовым рынкам <17>. Новая структура только формируется, и, на наш взгляд, необходимо обратить внимание на опыт государственного регулирования инвестиционного рынка в США.

<17> Указ Президента РФ от 9 марта 2004 г. N 314 "О системе и структуре федеральных органов исполнительной власти" // Российская газета. 2004. N 50.

В соответствии с Законом о рынке ценных бумаг от 1934 г. ложные или вводящие в заблуждение сведения, приведенные в периодически предоставляемой в SEC отчетности, либо иные нарушения порядка предоставления информации, предусмотренного Законом о рынке ценных бумаг или правилами SEC, могут привести к возникновению гражданской или уголовной ответственности. SEC совместно с Министерством юстиции США располагают развитой системой мер, включая административную процедуру запрещения продолжения противоправных действий, гражданские иски с требованием о наложении судебного запрета или штрафов, а также уголовное наказание в виде штрафа в размере до 2,5 млн. долларов США для юридических лиц и в виде тюремного заключения сроком до 10 лет и штрафа до 1 млн. долларов США для физических лиц <18>.

<18> См.: Голобов Д. Акционерное общество против акционера. Противодействие корпоративному шантажу. М.: Юстицинформ, 2004. С. 51.

Комиссия по ценным бумагам и биржам США имеет право издавать нормативные акты, запрещающие новые виды мошеннической торговой практики, а также обладает возможностью в каждом конкретном случае рассматривать вопрос о признании лица нарушителем норм о запрете инсайдерской торговли и передачи инсайдерской информации даже при наличии предусмотренных в законе оснований к освобождению его от этого вида ответственности.

При рассмотрении государственного правового регулирования фондовых рынков в России и зарубежных странах, на наш взгляд, должен быть изучен "Анализ операционных и организационных аспектов деятельности бирж на фондовых рынках России и зарубежных стран", подготовленный осенью 2003 г. консультационной компанией "The Boston Consulting Group (BCG)" и юридической фирмой "Skaden, Arps, Slate, Meagher & Flom LLP (Skaden, Arps)" по заказу Фондовой биржи РТС, Национального депозитарного центра (НДЦ) и Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР) <19>.

<19> См.: Анализ операционных и организационных аспектов деятельности бирж на фондовых рынках России и зарубежных стран // Вестник НАУФОР. 2004. N 1. С. 7.

Согласно проведенному исследованию, многие проблемы российского фондового рынка порождены отсутствием необходимых нормативно-правовых актов, регулирующих деятельность фондовых бирж, наличием неработающих норм в уже принятом законодательстве, а также наличием коллизионных норм в подзаконном законодательстве.

По словам И.В. Рукавишниковой, "...осуществление государственной финансовой политики в области рынка ценных бумаг должно опираться на серьезную научную основу, позволяющую проанализировать отечественный и зарубежный опыт государственного воздействия на данный сегмент финансового рынка, оценить перспективы развития рынка ценных бумаг в условиях различной интенсивности государственного вмешательства, адекватно отразить взаимодействие объективных экономических законов развития рынка и финансово-правовых механизмов государственного регулирования. Сформулированные задачи должны быть решены финансово-правовой наукой в тесном взаимодействии с общей экономической теорией" <20>.

<20> См.: Рукавишникова И.В. Финансово-правовое регулирование рынка ценных бумаг // Финансовое право. 2005. N 7.

Подводя итог вышесказанному, следует отметить, что для решения проблем государственного правового регулирования эмиссионных ценных бумаг в России необходимо построение новой по своей структуре законодательной базы с действующими, а не просто принятыми нормами права, которая позволит сделать российский фондовый рынок более привлекательным для зарубежных инвесторов.