Мудрый Юрист

Листинг ценных бумаг на лондонской фондовой бирже (london stock eXchange): правовые аспекты

Габов Андрей Владимирович, заведующий отделом гражданского законодательства и процесса ФГНИУ "Институт законодательства и сравнительного правоведения при Правительстве Российской Федерации", доктор юридических наук.

Дюжинов Александр Леонидович, соискатель Института законодательства и сравнительного правоведения при Правительстве Российской Федерации, руководитель службы по связям с инвесторами, открытое акционерное общество "Федеральная сетевая компания Единой энергетической системы" (ОАО "ФСК ЕЭС").

Статья посвящена некоторым правовым аспектам доступа эмитентов (в том числе российских) на финансовый рынок Великобритании, в частности на Лондонскую фондовую биржу. Анализируются порядок и условия листинга, виды листинга и те требования, которые предъявляются к эмитентам.

Ключевые слова: корпоративное право Великобритании, листинг, биржа, Лондонская фондовая биржа, первичное публичное размещение (IPO), листинг "Премиум", публичная компания, Закон о противодействии коррупции Великобритании 2010 г., депозитарные расписки.

Listing of securities at London Stock Exchange: legal aspects

A.V. Gabov, A.L. Duzhinov

Article focuses on some of the legal aspects of access issuers (including Russian) to the financial market of Great Britain, in particular, the London Stock Exchange. Analyzes the procedure and conditions for listing, the listing of species and the requirements that apply to issuers.

Key words: UK company law, listing, Stock Exchange, London Stock Exchange, IPO, Premium listing, public company, UK Bribery act 2010, depositary receipts.

1. Введение. Факторы привлекательности рынка ценных бумаг Великобритании

Ценные бумаги российских корпораций (в форме депозитарных расписок) с середины 90-х годов XX в. торгуются на зарубежных торговых площадках. Одним из "центров притяжения" российских эмитентов за рубежом является Великобритания, а если быть точнее - Лондонская фондовая биржа <1> (англ. - London Stock Exchange, сокращенно LSE) <2> - одна из старейших действующих бирж в Европе (официальная история начинается с 1801 г. <3>) и крупнейший финансовый центр современной Европы (представлены около 3000 компаний более чем из 70 стран <4>).

<1> По данным исследования международной аудиторской группы PWC "Обзор IPO российских компаний за 2005 - 2012 гг.", по состоянию на август 2012 г. 61 российская компания прошла процедуру IPO (сокр. от англ. Intitial Public Offering - первичное публичное размещение) на Лондонской фондовой бирже, на Франкфуртской фондовой бирже, входящей в группу Deutsche Borse, - 3 компании, на американских фондовых площадках NASDAQ (сокр. от англ. National Association of Securities Dealers Automated Quotation - Автоматизированная система котировок Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам) и NYSE (сокр. от англ. New York Stock Exchange - Нью-Йоркская фондовая биржа) соответственно четыре и одна компании. Две компании из России имеют опыт размещения акций в Азии на Гонконгской фондовой бирже.
<2> Официальный сайт Лондонской фондовой биржи. URL: www.londonstockexchange.com.
<3> URL: http://www.londonstockexchange.com/about-the-excliange/company-overview/our-history/our-history.htm.
<4> URL: http://www.londonstockexchange.com/about-the-excliange/company-overview/company-overview.htm.

С тех пор как ОАО "Газпром" - первая компания из России провела листинг депозитарных расписок на Лондонской фондовой бирже в 1996 г., множество других российских компаний последовали ее примеру.

По состоянию на декабрь 2012 г. к торгам на Лондонской фондовой бирже допущены ценные бумаги 67 российских эмитентов, при этом на Основном рынке (англ. Main Market <5>) торгуется 51 компания, на альтернативном рынке (англ. AIM) - 16 <6>.

<5> URL: http://www.londonstockexchange.com/companies-and-advisors/main-market/main/market.htm.
<6> Статистика на официальном ресурсе Лондонской фондовой биржи "Russian IPO" // URL: http://russianipo.com/statistics.php.

Как думается, в популярности именно London Stock Exchange сыграла свою роль довольно большая совокупность факторов.

Во-первых, на протяжении более продолжительного периода в Великобритании (и конкретно - в Лондоне) формировался один из финансовых центров Европы со своими традициями и высокими стандартами регулирования финансовых операций.

Это проявляется уже хотя бы в том, что индекс FTSE (Financial Times Stock Exchange Index) является одним из ключевых индикаторов развития фондового рынка Европы, на который ориентируются институциональные и розничные инвесторы по всему миру.

Во-вторых, в современном мире сложилось практически общепринятое убеждение в эффективности правовой системы Великобритании, в том, что эта правовая система содержит нормы и правила, устанавливающие одни из самых высоких в мире стандартов корпоративного управления, прозрачности бизнеса и защиты инвесторов.

В-третьих, существуют вопросы удобства торговли: британский фондовый рынок, расположенный на нулевом меридиане, уникален тем, что в течение его рабочего дня доступ к нему получают инвесторы со всего мира.

В-четвертых, присутствие в одном центре большого количества инвесторов создает необходимый большой спрос на различные финансовые инструменты, что отмечается и специалистами в области инвестиций.

К примеру, О.В. Вьюгин отмечает: "...есть накатанная схема публичного размещения российских акций, она отработана годами. В основном российские активы предлагаются к продаже на Лондонской бирже. Когда компания хочет привлечь $500 млн. на бирже, инвестбанкиры сразу говорят: мы это сделаем на Лондонской бирже. Это трафарет, он затвердел... все равно публичные размещения уже в Лондоне, и они там будут. Там есть ликвидность, инвесторы привыкли там работать, им все понятно" <7>.

<7> Вьюгин О.В. Размещения уже в Лондоне, и они там будут // Интервью интернет-изданию "Газета.Ru" // URL: http://www.gazeta.ru/financial/2012/11/20/4860893.shtml (дата обращения: 22.11.2012).

Совокупность вышеуказанных, а также некоторых иных факторов обусловила становление Лондона в качестве одного из международных финансовых центров, привлекательного для корпораций и инвесторов.

2. Правовое регулирование доступа эмитентов на британский рынок

Общий порядок доступа эмитентов различных финансовых инструментов на фондовый рынок Великобритании, и на London Stock Exchange в частности, как местных компаний, так и компаний иностранных, регулируется довольно значительным объемом нормативных документов.

В силу того что Великобритания является членом ЕС, в первую очередь базовые положения мы находим в директивах Европейского союза, принятых Европейским парламентом и Европейским союзом:

<8> Текст Директивы размещен на официальном сайте Европейского агентства по ценным бумагам и рынкам (с англ. European Securities and Markets Authority (ESMA)) // URL: www.esma.europa.eu/system/files/dir_01_34.pdf.<9> Текст Директивы размещен на официальном сайте Европейского агентства по ценным бумагам и рынкам (англ. European Securities and Markets Authority (ESMA)). URL: www.esma.europa.eu/system/files/ProspectusDir_2003_71.pdf.

После директив ЕС вторым по значимости в этой области источником регулирования выступают законы (от англ. Acts).

Следующим после законов звеном в регулировании являются нормативные акты или правила (от англ. Rules) финансовых регуляторов.

Регулятором финансовых рынков Великобритании является Управление по надзору за финансовыми рынками (англ. Financial Services Authority, сокр. FSA) <10>. Закон о финансовых услугах и рынках 2000 г. (англ. Financial Services and Markets Act 2000, сокр. FSMA 2000) предоставляет FSA значительные властные полномочия (в том числе в области регулирования процедуры листинга). Управление по надзору за финансовыми рынками Великобритании также выполняет функции Управления Великобритании по листингу (англ. UK Listing Authority или сокр. - UKLA) <11>, которым введен ряд категорий листинга, для каждой из которых определены критерии допуска и постоянные требования, применимые к эмитенту и его ценным бумагами.

<10> Официальный сайт. URL: http://www.fsa.gov.uk.
<11> Financial Services and Markets Act 2000, Part VI.

Можно отметить, что базовым актом, регулирующим рынок ценных бумаг Великобритании, является указанный Закон о финансовых услугах и рынках 2000 г. <12>, в соответствии с которым разработаны детальные Правила Управления Великобритании по листингу, а именно:

<12> Официальный текст Закона размещен на сайте Национального архива законодательства Великобритании. URL: http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2000/8/contents.<13> Текст размещен на сайте Управления по надзору за финансовыми рынками Великобритании (англ. Financial Services Authority, сокр. FSA). URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/LR.<14> Там же. URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/PR.<15> Там же. URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/PR.

Помимо Закона о финансовых услугах и рынках 2000 г. существенное значение для регулирования доступа эмитентов на финансовый рынок Великобритании имеют:

а) законы, регулирующие правовой статус публичных компаний, а именно Закон о компаниях 2006 г. (англ. The Companies Act 2006) <16>;

<16> Там же. URL: www.legislation.gov.uk/ukpga/2006/46/contents.

б) законы, регулирующие деятельность компаний, а также создающие совокупность требований, которые такие компании должны соблюдать в процессе своей деятельности (к примеру, Закон о противодействии коррупции 2011 г. (англ. The UK Bribery Act) <17>, Закон о криминальной юстиции 1993 г. (англ. Criminal Justice Act 1993) <18>). Два последних названных акта являются основой для обеспечения прав и законных интересов акционеров публичных компаний, в том числе с точки зрения ответственности менеджмента публичных компаний за нарушение антикоррупционного законодательства.

<17> Там же. URL: www.legislation.gov.uk/ukpga/2010/23/contents.
<18> Официальный текст Закона размещен на сайте Национального архива законодательства Великобритании // URL: http://www.legislation.gov.uk/ukpga/1993/36/contents.

Из поднормативных регуляторов можно отметить:

<19> Текст размещен на официальном сайте Лондонской фондовой биржи. URL: www.londonstockexchange.com/companies-and-advisors/main-market/documents/brochures/admission-and-disclo-sure-standards.pdf.<20> Кодекс корпоративного управления Великобритании разрабатывается и утверждается Советом по финансовой отчетности Великобритании (англ. The Financial Reporting Council), который является независимым регулятором, ответственным за развитие и соблюдение в Великобритании высоких стандартов корпоративного управления. Новая редакция Кодекса корпоративного управления была опубликована в сентябре 2012 г. и вступает в действие с отчетных периодов начиная с 1 октября 2012 г. В Правилах листинга не указано про обязательное соблюдение Кодекса, но в практике принято, что все компании с премиальным листингом должны его соблюдать. Иначе у компании с премиальным листингом будет сомнительная репутация. Текст размещен на официальном сайте Financial Reporting Council. URL: http://www.frc.org.uk/getattachment/b0832de2-5c94-48c0-b771-ebb249felfec/The-UK-CorporateGovernance-Code.aspx.<21> Кодекс Сити (City Code) по поглощениям (Takeovers) и слияниям (Mergers). Был выработан в 1968 г. Комитетом по слияниям и поглощениям Лондонского Сити под эгидой Банка Англии (Bank of England). Кодекс содержит свод правил проведения слияний и поглощений; его целью является обеспечение всем инвесторам равного доступа к полной информации. Фактически Кодекс не является законом, однако его роль в регулировании практики поведения в Сити столь же велика, как и роль Свода Правил дорожного движения в обеспечении безопасности вождения // URL: www.thetakeoverpanel.org.uk/wp-content/uploads/2008/ll/code.pdf.

При этом важно понимать, что по большому счету правила биржи детализируют Правила листинга Управления по листингу. Но есть два момента - теоретически в Великобритании может существовать несколько бирж, и тогда правила листинга регулятора будут унифицировать стандарты листинга для всех бирж. К этому надо добавить, что в Правилах биржи указывается, что несоблюдение этих правил приведет к исключению из списка торгуемых компаний - к делистингу.

3. Порядок и условия доступа эмитентов на рынок ценных бумаг Великобритании, категории листинга, виды листингуемых финансовых инструментов 3.1. Субъекты, имеющие право получить листинг ценных бумаг на фондовой бирже

Определение листинга приведено в Законе о финансовых услугах и рынках 2000 г. <22>, где под ним понимается включение ценных бумаг компании в официальный список (англ. official list) Управления по надзору за финансовыми рынками Великобритании.

<22> Financial Services and Markets Act 2000, section 74 "The Official list". URL: http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2000/8/section/74. Оригинальный текст: "Listing" means being included in the official list in accordance with Part VI Official Listing.

Из этого определения следует, что для понимания правового режима листинга в первую очередь необходимо определить, какие субъекты согласно корпоративному законодательству Великобритании могут провести листинг своих ценных бумаг. Для ответа на этот вопрос мы должны обратиться к упомянутому выше Закону о компаниях 2006 г. Этот акт (ст. 4) <23> дифференцирует все компании на частные и публичные <24>.

<23> Companies Act 2006, Part 1 (4) "Private and public companies". URL: http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2006/46/section/4.
<24> Исследователи отмечают здесь специфику английского права, состоящую в том, что оно в отличие от других европейских стран одним законом регулирует как частные, так и публичные компании. Периодически звучат предложения, что Закон о компаниях 2006 г. должен быть переформатирован под каждую категорию компании в отдельности, но на текущий момент данные предложения не находят значительной поддержки в экспертных и законодательных сообществах (Len Sealy, Sarah Worthington. Sealy's Cases and Materials in Company Law. Oxford University Press 2010. P. 21).

Согласно п. 2 ст. 4 публичными считаются компании, ответственность акционеров которых ограничена акциями, которыми они владеют, или суммой, которую они согласны внести в активы, в случае ее ликвидации (limited by guarantee). При этом в уставе публичной компании должен быть зафиксирован публичный статус компании ("A "public company" is a company limited by shares or limited by guarantee and having a share capital - (a) whose certificate of incorporation states that it is a public company") <25>. Частные компании определяются как любые компании, которые не являются публичными ("A "private company" is any company that is not a public company") <26>. В Великобритании, как отмечают исследователи, большинство компаний частные, но наиболее значимые и крупные имеют публичный статус <27>. Как отмечается в исследованиях по английскому корпоративному праву, базовое отличие между частными и публичными компаниями состоит в том, что публичные компании могут предлагать свои акции и долговые ценные бумаги публично, а частные - нет <28>. Таким образом, одним из наиболее значимых потенциальных преимуществ создания публичной компании, в отличие от частной компании, является возможность получения доступа к рынкам капитала (в том числе через листинг на Лондонской фондовой бирже) <29>.

<25> URL: http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2006/46/section/4.
<26> Там же.
<27> Most companies are private but the more important larger companies are public comparries. The basic distinction is that a public company may offer its shares and debentures to the public whilst a private company not do so (Nicholas Bourne. Bourne on Corporate Law. Fifth edition published 2011 by Routledge. P. 7).
<28> Статья 756 Закона о компаниях 2006 г. (Meaning of "offer to the public") дает толкование публичному предложению (статусу) как любому предложению ценных бумаг неограниченному кругу лиц на организованной публичной площадке (An offer to the public includes an offer to any section of the public). URL: http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2006/46/section/756.
<29> Stephen Girvin, Sandra Frisby and Alastair Hudson. Charlesworth's Company Law. Published in 2010 by Thomson Reuters. P. 55.

Помимо британских "резидентов" доступ на биржу имеют и компании, созданные по законодательству других государств. Так, нормы европейского права унифицируют требования к публичным компаниям из стран - членов Европейского союза, предоставляя таким компаниям доступ к рынку ценных бумаг Великобритании наравне с компаниями-резидентами.

В частности, Директивой Европейского союза "О проспектах эмиссии прозрачности" введена возможность использования компаниями одного проспекта эмиссии, утвержденного в той или иной стране Европейского союза для размещения или листинга ценных бумаг на всей территории Евросоюза, что получило название "паспортизация" (от англ. passporting) <30>.

<30> Описание процедуры "паспортизации" изложено на сайте Управления по надзору за финансовыми рынками Великобритании. URL: http://www.fsa.gov.uk/doing/regulated/notify/apply.

Требования к паспортизации в Великобритании в отношении проспекта эмиссии, утвержденного в другой стране Евросоюза, минимальны: соответствующий регулятор должен представить в Управление по надзору за финансовыми рынками Великобритании копию проспекта эмиссии и подтверждение того, что он был им утвержден.

При этом в отношении иностранных эмитентов, учрежденных по праву государств, не являющихся членами Европейского союза, действуют иные правила.

Доступ и обращение ценных бумаг подобных эмитентов мы рассмотрим на примере российских компаний.

В соответствии со ст. 16 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" организация обращения эмиссионных ценных бумаг российского эмитента за пределами Российской Федерации, в том числе посредством размещения в соответствии с иностранным правом ценных бумаг иностранных эмитентов, удостоверяющих права в отношении эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов, допускается только по разрешению российского регулятора рынка ценных бумаг <31>. Порядок и условия выдачи разрешения урегулированы Положением о порядке выдачи Федеральной службой по финансовым рынкам разрешения на размещение и (или) организацию обращения эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации, утвержденным Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 10 июня 2009 г. N 09-21/пз-н.

<31> На момент написания настоящей работы - ФСФР России.

Разрешение выдается при соблюдении следующих условий:

Нормативные акты прямо не ограничивают возможность ни непосредственного обращения бумаг российских эмитентов за рубежом, ни их обращения в форме иностранных депозитарных бумаг. Однако действующая в России система учета прав на российские ценные бумаги устроена таким образом, что права на них могут учитывать только российские учетные институты - регистраторы, депозитарии, специализированные депозитарии, что соответственно делает невозможными эффективные расчеты по итогам торгов на иностранной бирже напрямую в российских акциях.

Это (хотя и не только, конечно) является одной из причин того, что в корпоративной практике российских компаний активно используется такой инструмент, как депозитарные расписки (англ. Depositary Receipts, сокр. DRs) <32>, которые учитываются в международных расчетных системах:

<32> Подробная информация об основах депозитарных расписках размещена на сайте ведущего международного банка-депозитария Bank of New York Mellon. URL: http://www.adrbnymellon.com/dr_edu_basics_and_benefits.jsp.

С точки зрения инвесторов, депозитарные расписки являются инструментом, упрощающим вложение средств в ценные бумаги иностранных эмитентов, одновременно устраняя сложности и издержки, связанные с иностранными инвестициями, в частности с расчетами, ответственным хранением акций и валютными операциями, связанными в том числе с выплатой дивидендов.

Депозитарные расписки могут обладать многими атрибутами локальных акций эмитента; они могут предоставлять эквивалентные экономические права (включая право на получение дивидендов), а если соответствующее условие предусмотрено депозитарным соглашением эмитента, также права голоса на собраниях владельцев ценных бумаг эмитента.

После получения разрешения ФСФР России на обращение определенного количества акций эмитента следующим этапом осуществляется выбор и запуск программы депозитарных расписок.

В качестве первого шага к созданию программы депозитарных расписок иностранный эмитент и выбранный им банк-депозитарий заключают депозитарное соглашение (англ. depositary agreement).

Данное соглашение содержит подробное описание правоотношений между банком-депозитарием и эмитентом и их обязательств, перечисляет услуги, которые будут оказаны депозитарием и эмитентом, а также устанавливает права владельцев депозитарных расписок и размеры платы, которую они обязаны внести банку-депозитарию. Несмотря на то что часть таких условий является стандартной, депозитарные соглашения могут отличаться от программы к программе в зависимости от юридических требований местного рынка иностранного эмитента и задач самого эмитента.

Депозитарное соглашение содержит положения, регулирующие следующие вопросы:

Механизм запуска и обращения программы депозитарных расписок состоит в том, что банк-депозитарий на основе локальных акций, депонированных в банке-кастодиане <33>, выпускает депозитарные расписки, которые представляют ценные бумаги иностранного эмитента и проходят процедуру листинга на зарубежной фондовой бирже.

<33> Банк-кастодиан (англ. custodian bank) принимает местные акции в стране регистрации эмитента, подтверждает депонирование базовых акций, осуществляет ответственное хранение акций на счете депозитария в стране регистрации эмитента.

С учетом нормативно-правового регулирования рынка ценных бумаг Великобритании в части разграничений категорий листинга зарегистрированные в РФ компании как иностранные эмитенты допускаются к торгам на Основном рынке с прохождением процедуры листинга категории "Стандарт".

При этом депозитарные расписки иностранных эмитентов торгуются на Лондонской фондовой бирже в обособленных секциях международной книги заявок (англ. International Order Book, сокр. IOB) <34> в валюте американских долларов США <35>.

<34> URL: www.londonstockexchange.com/products-and-services/trading-services/international-order-book/order-book.htm.
<35> Оригинал текста "Global Depositary Receipts (GDRs) are negotiable certificates issued by depositary banks which represent ownership of a given number of a company's shares which can be listed and traded independently from the underlying shares. These instruments are typically used by companies from emerging markets and marketed to professional investors only. GDRs can be listed on either the Main Market via a Standard Listing or on the Professional Securities Market. A GDR will be used to access two or more markets, usually London and the US. They are often launched for capital raising purposes, so the US element is generally either a Rule 144(a) ADR or a Level III ADR, depending on whether the issuer aims to tap the private placement or public US markets. These securities are generally traded in US dollars on the Exchange's Electronic Trading Service the International Order Book (IOB). Associated dividends are paid to investors in US dollars. GDRs are settled in either DTC or Euroclear Bank enhancing their cross border liquidity. The more liquid IOB securities have central counterparty clearing ensuring pre and post trade anonymity as well as mitigation of counterparty risk". Источник: официальный сайт Лондонской фондовой биржи. URL: http://www.londonstockexchange.com/traders-and-brokers/security-types/gdrs/gdrs.htm.

Таким образом, на Лондонской фондовой бирже могут обращаться акции публичных компаний, учрежденных по законодательству Великобритании и государств - членов Европейского союза, а также депозитарные расписки иностранных эмитентов, к которым относятся в том числе российские, китайские, индийские компании.

3.2. Общий порядок прохождения процедуры листинга на Лондонской фондовой бирже и его категории

Современная модель рынка ценных бумаг Великобритании состоит из регулируемых Европейским союзом рынков (англ. EU Regulated markets), а также нерегулируемых рынков, которые учреждены и регламентируются исключительно Лондонской фондовой биржей без связи с актами Европейского союза.

К регулируемым Европейским союзом рынкам относятся Основной рынок (англ. Main market), а также рынок для специализированных инвестиционных фондов (от англ. Specialist fund market).

К регулируемым Лондонской фондовой биржей рынкам относятся профессиональный рынок ценных бумаг (англ. Professional Securities Market, сокр. PSM), а также альтернативный рынок (англ. Alternative Investment Market, сокр. AIM).

Для понимания природы и функционального предназначения Основного рынка в табл. 1 приведены его ключевые различия с рынком AIM.

Таблица 1

Различия между критериями допуска и постоянными обязательствами, действующими на AIM и на Основном рынке

                  AIM                               Основной рынок
------------------------------------------T-------------------------------¬
¦Отсутствует требование о минимальной ¦Требуется определенный ¦
¦рыночной капитализации ¦минимальный уровень рыночной ¦
¦ ¦капитализации ¦
+-----------------------------------------+-------------------------------+
¦Отсутствует требование об истории ¦Как правило, требуется как ¦
¦основной деятельности ¦минимум трехлетняя история ¦
¦ ¦основной деятельности ¦
+-----------------------------------------+-------------------------------+
¦Отсутствует требование относительно ¦Не менее 25 процентов акций ¦
¦обязательного процента акций в публичном ¦в публичном владении ¦
¦владении ¦ ¦
+-----------------------------------------+-------------------------------+
¦Отсутствует необходимость получать ¦Предварительная санкция ¦
¦предварительную санкцию акционеров на ¦акционеров требуется в ¦
¦большинство сделок ¦отношении значительных ¦
¦ ¦приобретений и отчуждений ¦
¦ ¦(только при листинге категории ¦
¦ ¦"Премиум") ¦
+-----------------------------------------+-------------------------------+
¦Наличие уполномоченного консультанта ¦Для проведения некоторых сделок¦
¦обязательно ¦требуется наличие спонсора ¦
¦ ¦(только при листинге категории ¦
¦ ¦"Премиум") ¦
+-----------------------------------------+-------------------------------+
¦В большинстве случаев документы, ¦Предварительная проверка ¦
¦представляемые для получения допуска, не ¦проспекта эмиссии Управлением ¦
¦проходят предварительную проверку на ¦UKLA ¦
¦Бирже или в Управлении UKLA. UKLA ¦ ¦
¦проверяет заявку на получение допуска на ¦ ¦
¦AIM только при наличии проспекта эмиссии ¦ ¦
¦в соответствии с директивой "О ¦ ¦
¦проспектах эмиссии" ¦ ¦
L-----------------------------------------+--------------------------------

Основной рынок Великобритании подразделяется на три сегмента листинга:

  1. листинг категории "Премиум";
  2. листинг категории "Стандарт" - акции;
  3. листинг категории "Стандарт" - депозитарные расписки.

Ниже в табл. 2 представлены основные этапы получения допуска к торгам на Лондонской фондовой бирже в зависимости от юрисдикции компании-эмитента.

Таблица 2

Основные этапы получения допуска к торгам на бирже

        Этап       
Компания-эмитент, учрежденная
по законодательству
Великобритании или страны -
члена Европейского союза
 Иностранные компании, 
например, российских
эмитентов
1. Учреждение      
юридического лица
Регистрация                  
в Великобритании <36>
или стране - члене ЕС
Регистрация в России   
2. Получение       
разрешения на
размещение и
обращение ценных
бумаг
Для британских компаний      
не требуется, для компаний
из стран - членов ЕС
действует правило
"паспортизации"
Требуется разрешение   
ФСФР на обращение
определенного
количества акций за
пределами РФ
3. Запуск программы
депозитарных
расписок
Не требуется, т.к. доступ на 
бирже получают акции
Требуется запуск       
депозитарной программы
и подписание
депозитарного
соглашения с банком-
депозитарием
4. Подготовка      
проспекта ценных
бумаг
Требуется для первичных      
публичных размещений (IPO),
при вторичных размещениях
для компаний из стран -
членов ЕС применяется
правило "паспортизации"
Требуется правило      
"паспортизации"
5. Подача проспекта
эмиссии в
Управление
Великобритании по
листингу для
регистрации
Требуется                    
Требуется              
6. Управление      
Великобритании по
листингу включает
ценные бумаги в
официальный
перечень FSA
Применяется в отношении акций
Применяется в отношении
депозитарных расписок
7. Лондонская      
фондовая биржа
допускает ценные
бумаги к торгам на
Основном рынке
Применяется в отношении акций
Применяется в отношении
депозитарных расписок
<36> Регистрация британских компаний осуществляется в регистрационной палате Великобритании (англ. Companies House). Детальная информация размещена на сайте Companies House. URL: http://www.companieshouse.gov.uk/infoAndGuide/companyRegistration.shtml.

Комментируя вышеуказанную таблицу, важно отметить два обстоятельства.

Первое - само по себе учреждение публичной компании по законодательству Великобритании не дает автоматического доступа к торгам на Лондонской фондовой бирже. Получение такого доступа осуществляется в определенном порядке, а кроме того, как компания, так и ее ценные бумаги должны соответствовать определенным квалифицированным требованиям.

Второе - иностранные эмитенты могут получить листинг в отношении депозитарных расписок без привлечения капитала, т.е. без размещения акций дополнительной эмиссии. Это называется "представление рынку" (introduction) <37>. С точки зрения документации и раскрытия информации особой разницы между представлением рынку и привлечением капитала (IPO или SPO) нет, за исключением описания процесса продажи акций, которую необходимо включать в проспект эмиссии при размещении.

<37> Примером получения "представления рынку" является листинг депозитарных расписок ОАО "ФСК ЕЭС" категории "Стандарт" на Лондонской фондовой бирже, полученный 28 марта 2011 г. Источник: официальный сайт ОАО "ФСК ЕЭС". URL: http://www.fskees.ru/shareholders_and_investors/ir_releases/?ELEMENT_ID=8144.

Несмотря на то что сам по себе листинг не означает привлечения капитала, он дает компаниям возможность выйти на рынок и познакомиться с его участниками без затрат и требований, сопутствующих привлечению капитала. Обычно "представление рынку" предшествует IPO или SPO.

Теперь поговорим об условиях включения ценных бумаг в Официальный список FSA, т.е. необходимых критериях прохождения процедуры листинга на Лондонской фондовой бирже.

Существуют общие требования к компаниям и их ценным бумагам, вне зависимости от категории листинга ("Стандарт" или "Премиум"), которую заявляет компания-эмитент в эмиссионных бумагах при подаче в FSA.

Глава 2 Правил листинга содержит такие базовые требования <38>:

<38> LR 2 Requirements for listing: All securities.
  1. компания должна быть надлежащим образом учреждена и должна осуществлять свою деятельность в соответствии с применимым законодательством и своими учредительными документами: данное требование означает, что эмитент должен быть учрежден как публичная компания по законодательству Великобритании, страны - члена Европейского союза или другого иностранного государства;
  2. рыночная капитализация компании-заявителя должна быть не менее 700 000 английских фунтов стерлингов;
  3. не менее 25 процентов ценных бумаг на момент получения листинга должны находиться в "публичном владении" (англ. free-float);
  4. должен быть подготовлен проспект эмиссии в соответствии с правилами подготовки проспекта эмиссии Управления Великобритании по листингу <39> с подробным изложением информации о бизнесе, финансах, системе корпоративного управления и других существенных для инвесторов аспектах деятельности компании;
<39> PR 2 Drawing up the prospectus.
  1. зарегистрированный FSA проспект ценных бумаг должен быть опубликован через систему обязательного информирования (англ. Regulatory Information Services, сокр. RIS) <40> для обеспечения доступа неограниченного круга лиц.
<40> Информация, способная оказать существенное влияние на стоимость ценных бумаг, обращающихся на Лондонской фондовой бирже, должна быть раскрыта посредством уполномоченных информационных служб (Regulated Information Services - RIS). URL: http://www.fsa.gov.uk/doing/ukla/ris.

Требования Правил листинга будут различными в зависимости от категории листинга, на которую эмитент подает заявку.

В соответствии с Правилами листинга существует две категории листинга: "Премиум" и "Стандарт" <41>.

<41> Listing Rules 1.5 Standard and Premium Listing. URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/LR/1/5.

Согласно Правилам листинга Великобритании листингом категории "Стандарт" считается категория листинга, основанная на базовых требованиях законодательства Европейского союза. Тогда как листинг категории "Премиум" содержит критерии жестче минимальных требований законодательства ЕС <42>.

<42> Listing Rules 1.5.1 (Standard and premium listing explained), оригинальный текст "(2) A listing that is described as a standard listing sets requirements that are based on the minimum EU directive standards. A listing that is described as a premium listing will include requirements that exceed those required under relevant EU directives". URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/LR/1/5.

Необходимо отметить, что 13 февраля 2013 г. Лондонская фондовая биржа опубликовала официальное сообщение <43>, в котором было объявлено об упрощении правил для первичных размещений быстроразвивающихся высокотехнологичных компаний (англ. high growth companies). Лондонская фондовая биржа планирует учредить новый сегмент Основного рынка для быстрорастущих компаний (англ. the new Main Market segment for high growth companies) с внесением соответствующих изменений в Правила листинга <44>.

<43> Текст размещен на официальном сайте Лондонской фондовой биржи. URL: http://www.londonstockexchange.com/about-the-exchange/media-relations/press-releases/2013/highgrowthsegment.htm.
<44> Правительство Великобритании обеспокоено тем, что все больше перспективных компаний предпочитают размещаться не в Великобритании, а в США, где для них созданы благоприятные условия. Для небольших высокотехнологичных компаний в США значительно упрощены правила подачи документов, а на высокотехнологичной бирже NASDAQ доля free float для таких компаний составляет не 25%, а 10% или даже 5%.

Согласно проекту изменений в Правила листинга обязательная доля акций быстрорастущих компаний, находящихся в свободном обращении (free float), будет снижена с 25% до 10%.

К высокотехнологичным компаниям регулятор Великобритании предполагает отнести эмитентов, зарегистрированных в Европейской экономической зоне, темпы годового роста которых составляют не менее 20% в течение последних трех лет и рыночная капитализация которых не менее 300 млн. английских фунтов стерлингов.

Изменения правил IPO на Лондонской фондовой бирже для высокотехнологичных компаний вступят в силу после прохождения общественных обсуждений со всеми заинтересованными сторонами, включая эмитентов и инвесторов.

Высокотехнологичные компании после вступления изменений в Правила листинга смогут получить "льготный" доступ к листингу высшей категории "Премиум". При этом к большинству компаний, не отнесенных к категории быстроразвивающихся высокотехнологичных компаний (англ. high growth companies), будут применяться действующие правила получения листинга категории "Премиум", которые наиболее интересно рассмотреть с точки зрения актуальности вопроса и исследовательской новизны.

4. Листинг категории "Премиум": преимущества, регулирование

Понятие листинга категории "Премиум" было введено 6 апреля 2010 г., когда Управление по надзору за финансовыми рынками Великобритании опубликовало новые правила листинга (англ. The UK Listing Regime), предусматривающие функционирование двух режимов листинга - стандартного и премиального <45>.

<45> Оригинальный текст Разъяснений Управления по надзору за финансовыми рынками Великобритании (FSA) касательно вступления в силу новых правил листинга "The following changes came into effect on 6 April 2010 to restructure the regime into two segments, Premium and Standard: Premium indicates the more stringent super-equivalent standards; and Standard indicates EU minimum standards" размещен на сайте FSA. URL: http://www.fsa.gov.uk/pages/doing/ukla/pdf/listing_regime_faqs.pdf.

Листинг категории "Премиум" определяется как включение акций (англ. equity shares) компании в официальный список Управления по надзору за финансовыми рынками Великобритании <46> в соответствии с критериями Правил листинга, сверх нормативов законодательства Европейского союза.

<46> Оригинальный текст: (2) A listing that is described as a premium listing will include requirements that exceed those required under relevant EU directives. (3) Premium listing exists for equity shares of commercial companies, closed-ended investment funds and open-ended investment companies. Any other listing will be a standard listing.

Именно листинг категории "Премиум" является наиболее предпочтительным как для эмитентов, так и для инвесторов, которые выделяют в нем следующие преимущества:

Кроме указанных выше, еще одним ключевым преимуществом листинга категории "Премиум" является вхождения в индексы FTSE, которые являются ведущим фондовыми индексами Великобритании.

Индексы FTSE рассчитываются независимой компанией FTSE Group, которой совместно владеют Financial Times и Лондонская фондовая биржа, и считаются одними из наиболее влиятельных биржевых индикаторов для инвесторов. Детальная информация по методике расчетов и актуальному составу индексов FTSE доступна на сайте FTSE www.ftse.com.

Если сравнить объем средств, доступных для инвестирования в компании с различными категориями листинга, включив при этом фактор включения в индексы FTSE, то наибольший охват инвесторской базы имеют компании с листингом "Премиум", включенные в индекс FTSE, наименьший соответственно компании, разместившие депозитарные расписки в сегменте листинга "Стандарт".

Дополнительные к базовым требованиям европейского законодательства критерии для получения листинга категории "Премиум" изложены в главе 6 Правил листинга <47> (LR 6).

<47> Additional requirements for premium listing (commercial company) (LR 6), официальный сайт FSA. URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/LR/6/1.

Как следует из табл. 3, одним из дополнительных требований является необходимость назначения "спонсора", в роли которого выступает инвестиционный банк для предоставления компании-эмитенту консультаций по Правилам листинга и Правилам подготовки проспекта.

Таблица 3

Основные требования к компаниям для различных категорий листинга

        Ключевые        
критерии допуска
    Премиум -   
обыкновенные
акции
 Стандарт-акции 
  Стандарт -  
депозитарные
расписки
% ценных бумаг в        
свободном обращении
       25%      
       25%      
       25%    
Минимальный размер      
рыночной капитализации
700 000 фунтов  
стерлингов
700 000 фунтов  
стерлингов
700 000 фунтов
стерлингов
Наличие заверенной      
аудитором финансовой
информации за прошлые
периоды
три года        
три года или    
меньший срок
три года или  
меньший срок
Необходимая документация
Международный   
проспект
Международный   
проспект
Международный 
проспект
Наличие данных,         
свидетельствующих о
положительной
рентабельности 75%
заявителя за трехлетний
период
Требуется       
Нет             
Нет           
Контроль над            
большинством активов в
течение трех лет
Требуется       
Нет             
Нет           
Требование "чистой"     
справки об оборотном
капитале
Требуется       
Нет             
Нет           
Наличие банка-спонсора  
Требуется       
Нет             
Нет           

Постоянные обязательства (с англ. continuing obligations).

После включения акций компании в Официальный список и их допуска к торгам на Основном рынке у компании возникнут определенные постоянные обязательства (англ. continuing obligations), которые регламентируются главой 9 Правил листинга <48>.

<48> Continuing obligations (LR 9). URL: http://fsahandbook.info/FSA/html/handbook/LR/9.

Ниже в табл. 4 описаны основные постоянные обязательства после прохождения процедуры листинга различных категорий. Кроме указанного в табл. 4 у компании с листингом категории "Премиум" возникают постоянные обязательства в отношении соблюдения антикоррупционного законодательства Великобритании, на котором необходимо остановиться более подробно. Закон о противодействии коррупции Великобритании (UK Bribery Act 2010) был принят 8 апреля 2010 г. и вступил в силу 1 июля 2011 г. В соответствии с первоначальным планом Закон должен был вступить в силу в апреле 2011 г., однако правительство Великобритании утвердило новую дату - 1 июля 2011 г. Это связано с тем, что для выполнения требования ст. 9 Закона Министерство юстиции Великобритании должно было опубликовать Руководство о процедурах, которые могут быть приняты коммерческой организацией в целях недопущения дачи взяток связанными с организацией лицами. Такое Руководство было опубликовано 30 марта 2011 г. <49>.

<49> Полный текст Разъяснений размещен на официальном сайте Министерства юстиции Великобритании. URL: http://www.justice.gov.uk/legislation/bribery.

Таблица 4

Основные постоянные обязательства после листинга

  Ключевые постоянные  
обязательства
    Премиум -    
обыкновенные
акции
 Стандарт-акции 
  Стандарт -  
депозитарные
расписки
% ценных бумаг в       
свободном обращении
       25%       
       25%      
      25%     
Годовая финансовая     
отчетность
Требуется        
Требуется       
Требуется     
Полугодовая финансовая 
отчетность
Требуется        
Требуется       
Нет           
Промежуточная          
управленческая
отчетности
Требуется        
Требуется       
нет           
МСФО ЕС или эквивалент 
Требуется        
Требуется       
Требуется     
Кодекс корпоративного  
управления
Великобритании
Соблюдение либо  
объяснение причин
несоблюдения
Нет             
Нет           
Типовой кодекс         
Применяется      
Нет             
Нет           
Преимущественные права 
приобретения
Требуется        
Согласно        
соответствующему
законодательству
о компаниях
Нет           
Значительные сделки    
(критерии классификации
(Class tests))
Правила          
применяются
Нет             
Нет           
Сделки с               
заинтересованными
лицами
Правила          
применяются
Нет             
Нет           
Аннулирование          
Требуется        
утверждение 75%
акционеров
Утверждение     
акционерами не
требуется
Утверждение   
акционерами не
требуется

UK Bribery Act 2010 предусматривает гражданскую и уголовную ответственность за четыре вида преступлений, связанных со взяточничеством: предложение или дача взятки; вымогательство или получение взятки; подкуп (дача взятки) иностранного должностного лица; неисполнение организацией обязанностей по принятию мер для противодействия взяточничеству. За последнее нарушение, которое, к слову, является нововведением Закона, ответственность несут только юридические лица. Предусмотрено, что компания будет отвечать не только за дачу или получение взятки, но и в том случае, если какое-либо связанное с ней лицо в ее интересах прибегло к взяточничеству с намерением получить для данной компании какое-либо преимущество. В соответствии с Законом достаточным оправданием действий компании (ее связанных лиц) будет служить обеспечение адекватных процедур, направленных на предотвращение неправомерных действий связанными лицами.

Исходя из положений Закона, можно выделить такие критерии правонарушений, как предложение, гарантия или дача взятки; требование, согласие принять или принятие взятки; дача взятки с намерением повлиять на иностранное должностное лицо в рамках его полномочий как иностранного должностного лица с целью получения или сохранения бизнеса или преимуществ в его ведении; дача взятки лицом, связанным с организацией, с целью получить или сохранить бизнес для организации, а также получить или сохранить преимущество в ведении бизнеса для организации.

В сравнении с другими "антикоррупционными" актами UK Bribery Act 2010 имеет широкую сферу действия. За исполнение Закона отвечает Serious Fraud Office - британский орган по борьбе с крупными мошенничествами.

Действие UK Bribery Act 2010 распространяется не только на британские, но и на иностранные компании - "ведущие бизнес в Великобритании", как говорится в Законе. Так, под действие UK Bribery Act 2010 подпадают коммерческие организации, связанные лица коммерческих организаций, физические лица, имеющие тесную связь с Великобританией, а также ряд иностранных должностных лиц. При этом понятие каждого из указанных субъектов достаточно полно расшифровывается.

Так, к коммерческим организациям отнесены лица, учрежденные по законодательству одной из частей Великобритании и осуществляющие бизнес (как на территории, так и вне пределов Великобритании); любые другие юридические лица, осуществляющие бизнес или его часть в Великобритании; партнерства, учрежденные по законодательству одной из частей Великобритании и осуществляющие бизнес (как на территории, так и вне пределов Великобритании); любые другие партнерства, осуществляющие бизнес или его часть в Великобритании.

В соответствии с Руководством предусмотрены 6 принципов, которыми должны руководствоваться коммерческие организации с целью выполнения адекватных процедур для предотвращения взяточничества:

  1. соразмерность процедур (Proportionate procedures) - знание и мониторинг коррупционных рисков, с которыми компания сталкивается в своей отрасли или на своем рынке, и соразмерность с необходимостью введения внутренних процедур;
  2. участие высшего менеджмента (Top-level commitment) - создание общеорганизационной культуры с привлечением высшего менеджмента, в которой взяточничество неприемлемо; руководство компании должно дать всем своим сотрудникам и партнерам по бизнесу четкий пример и руководство, что в компании не поощряется взяточничество;
  3. оценка рисков (Risk assessment) - оценка всех возможных рисков, стремление к взаимному антикоррупционному соглашению с контрагентами;
  4. комплексная юридическая оценка внутренних правил и процедур (Due diligence) - контроль за их применением ко всем работникам и деловым партнерам; анализ всех соответствующих рисков, таких, как благотворительные пожертвования, подарки и гостеприимство, расходы на стимулирование продаж;
  5. эффективное внедрение новых регламентов и правил (Communication (including training)) - имплементация различных внутренних правил, практическое обучение положениям о предотвращении взяточничества путем проведения тренингов и семинаров, коучингах по практическим вопросам бизнеса;
  6. контроль и анализ (Monitoring and review) - проверки и финансовый контроль, реагирующие на взяточничество, а также учитывающие, с какой частотой необходимо пересматривать политики и процедуры внутри компании.

Принятие всех этих мер должно быть задокументировано. Если компании придется отвечать по обвинениям в непринятии мер к предотвращению взяточничества, можно будет представить доказательства того, что в ней приняты надлежащие процедуры предотвращения такой практики, что послужит защитой компании, где приняты "адекватные процедуры", направленные на предотвращение коррупции.

Несмотря на то что Закон определил виды коммерческих организаций, которые подпадают под его действие, в соответствии с Руководством, понятие "делового присутствия" в Великобритании в каждом отдельном случае будет решать суд.

При этом большинство экспертов в области английского корпоративного права толкуют разъяснения Министерства юстиции Великобритании в логике распространения действия Закона преимущественно на компании с листингом в сегменте "Премиум".

Исключением могут быть депозитарные расписки российских компаний в сегменте "Стандарт", бизнес которых тесно связан с интересами Великобритании, например, компании имеют активы или осуществляют торговые операции с Великобританией.

Таким образом, на сегодняшний день после вступления в силу UK Bribery Act 2010 считается самым жестким законодательным актом, регулирующим положения относительно предотвращения и противодействия коррупции, имея при этом широкую сферу действия.

В связи с этим с целью минимизации возможных рисков нарушения UK Bribery Act 2010 международные юристы рекомендуют компаниям, в первую очередь тем, которые учреждены по законодательству одной из частей Великобритании, а также компаниям, осуществляющим бизнес на территории Великобритании, пересмотреть свои корпоративные процедуры и осуществить комплексный правовой анализ деятельности на соответствие положениям UK Bribery Act 2010.

Допуск ценных бумаг к организованным торгам или включение в котировальный список (листинг) имеют большое значение для компании-эмитента. Однако не менее, если даже не более, значимым для такой компании, а также для широкого круга других лиц, включая прежде всего инвесторов, является делистинг. Если основное назначение листинга заключается в выявлении наиболее качественных и надежных компаний для инвестирования, для чего регулятор и устанавливает специальные барьеры - квалификационные требования к ценным бумагам, включаемым в котировальные списки, то делистинг свидетельствует о том, что биржа как организатор торгов и регулятор как гарант законных прав и интересов инвесторов исключают ценные бумаги эмитента как не соответствующие действующим нормативам и правилам допуска и обращения на фондовой бирже.

Таким образом, несоблюдение компанией постоянных обязательств после прохождения процедуры листинга категории "Премиум" может привести к процедуре принудительного делистинга - исключению из официального перечня британского регулятора. В этом случае Управление Великобритании по листингу проинформирует эмитента о необходимости устранения несоответствия корпоративной практики действующим на британском рынке ценных бумаг нормативам. Например, эмитент не опубликовал полугодовую отчетность по МСФО или недолжным образом провел корпоративные процедуры по заключению сделки с заинтересованными сторонами и т.п. В случае неустранения замечаний британского регулятора ценные бумаги такого эмитента будут подвержены процедуре делистинга с автоматическим прекращением торгов на Лондонской фондовой бирже.

Могут ли российские эмитенты получить листинг категории "Премиум", чтобы воспользоваться его преимуществами?

Основная проблема состоит в том, что законодательство стран с наиболее развитыми финансовыми рынками допускает к обращению на своей территории ценные бумаги с местом нахождения эмитента из ограниченного числа юрисдикции (прежде всего местной юрисдикции).

Ценные бумаги иностранных эмитентов допускаются к обращению через депозитарные ценные бумаги, эмитентом которых выступает банк-депозитарий.

Как мы уже отмечали выше, российские эмитенты на британском финансовом рынке обладают статусом иностранных компаний, которые организуют обращение своих ценных бумаг на Лондонской фондовой бирже исключительно в форме депозитарных расписок, что не соответствует квалификационным критериям премиального листинга.

При этом под российскими эмитентами понимаются компании, учрежденные по законодательству РФ и получившие в установленном порядке разрешение ФСФР России на обращение ценных бумаг за пределами РФ.

Однако ценные бумаги компаний, имеющих в своей основе российские активы, торгуются на Лондонской бирже (в том числе их бумаги допущены к торгам на Основном рынке Лондонской фондовой биржи с листингом категории "Премиум"). Такие компании являются обычно холдинговыми структурами: основная компания зарегистрирована в офшорной зоне (является резидентом соответствующей юрисдикции), она в свою очередь владеет акциями российских акционерных обществ, которые осуществляют операционную деятельность на территории России, и/или какими-либо еще активами, находящимися на территории России, которые генерируют доход (добыча, производство и пр.).

Примерами таких компаний являются AFI Development plc (юрисдикция Кипра), Polymetal International plc (юрисдикция Великобритании), Evraz plc (юрисдикция Великобритании), X5 Retail Group N.V. (зарегистрирована на Багамских островах) и др.

В январе 2012 г. нефтегазовая компания RusPetro <50>, основными активами которой являются Восточно-Ингинское, Поттынско-Ингинское и Польяновское месторождения в Западной Сибири, учрежденная по законодательству Великобритании в форме Plc, прошла процедуру премиального листинга в Лондоне.

<50> Официальный сайт RusPetro plc www.ruspetro.com.

Кроме того, в корпоративной практике есть пример повышения категории листинга за счет смены юрисдикции. Так, с 19 июня 2012 г. весь акционерный капитал Polyus Gold International Ltd допущен к торгам в сегменте "Премиум" Лондонской фондовой биржи <51>. Получение листинга категории "Премиум" стало возможным после учреждения юридического лица Polyus Gold International Ltd летом 2011 г. в результате обратного поглощения ОАО "Полюс Золото" компанией KazakhGold, зарегистрированной на о. Джерси. Затем компанией Polyus Gold International Limited была реализована программа обмена глобальных депозитарных расписок ОАО "Полюс Золото" на обыкновенные акции офшорной компании <52>. Формально была проведена процедура делистинга глобальных депозитарных расписок ОАО "Полюс Золото" из сегмента "Стандарт" с последующим прохождением процедуры получения листинга акций в сегменте "Премиум", но уже на юридическое лицо - Polyus Gold International Limited. Получение премиального листинга повысит имидж компании, облегчит доступ к капиталу, повысит качество корпоративного управления и улучшит ликвидность бумаг, отмечается в сообщении Polyus Gold International Ltd <53>.

<51> Polyus Gold стал VIP на Лондонской бирже, интернет-издание РБК. URL: http://top.rbc.ru/economics/19/06/2012/655684.shtml (дата размещения: 19.06.2012.
<52> Релиз "The London Stock Exchange welcomes Polyus Gold to the Premium segment of the Main Market" на официальном сайте Лондонской фондовой биржи. URL: http://www.londonstockexchange.com/companies-and-advisors/news-events/welcome/polyusgold.htm (дата размещения: 05.07.2012).
<53> Релиз на официальном сайте Polyus Gold International Ltd. URL: http://www.polyusgold.com/ru/media/press_releases/1049/?data_y=2012 (дата размещения: 19.06.2012).

Заключение

Правовое регулирование листинга в Великобритании учитывает множество факторов в силу исторического развития Лондона как одного из международных финансовых центров. Однако фактом является то, что существующие процедуры весьма приветствуются инвесторами, для которых Лондон остается одним из центров притяжения. Интересным представляется сформировавшийся институт премиального листинга ("Премиум"), правила о котором содержат требования к компаниям и их ценным бумагам, которые выше нормативов Европейского союза. Посредством такого листинга осуществляется сверхнормативная фильтрация эмитентов в интересах инвесторов.

Однако российские компании лишены возможности использовать "плюсы" такого листинга. В силу особенностей инфраструктуры локального рынка ценных бумаг и статуса российских эмитентов как иностранных по отношению к Великобритании акции российских компаний не могут торговаться на Лондонской фондовой бирже и соответственно быть допущенными в сегмент "Премиум".

Невозможность торговаться в высшем сегменте Лондонской фондовой биржи и быть включенными в индексы FTSE, торговля в ограниченном биржевом сегменте IOB привели к созданию специального регуляторного режима для компаний из России. Так, для российских компаний не требуется соблюдение Кодекса корпоративного управления Великобритании, Кодекса поведения менеджмента, Закона Великобритании о взяточничестве, а также целого ряда норм корпоративного права Великобритании. Ценные бумаги российских компаний в результате такой ситуации получают так называемый российский дисконт; по существу происходит недооценка таких бумаг. Однако, как показывает исследование, компании, основу бизнеса которых составляют, по существу, российские активы, но которые зарегистрированы в других юрисдикциях, осуществляют премиальный листинг своих бумаг.

Возможности влияния на устранение указанных проблем российского законодателя и российских регуляторов минимальны. Однако все-таки некоторые действия могут оказать (и оказывают) позитивное воздействие на ситуацию.

К примеру, согласно разработанному ФСФР России проекту Приказа "О внесении изменений в Положение о порядке выдачи Федеральной службой по финансовым рынкам разрешения на размещение и (или) организацию обращения эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации" <54> будут сняты ограничения на объем размещения и обращение ценных бумаг российских эмитентов на иностранных фондовых биржах, т.е. за пределами РФ смогут обращаться до 100% акций.

<54> Размещен на сайте ФСФР России. URL: http://www.fcsm.ru/ru/legislation/documents/projects/index.php?id_3=7801&year_3=2011&month_3=11.

В случае снятия ограничений на обращение ценных бумаг российских эмитентов зарубежные фондовые биржи, включая лидера последнего десятилетия - Лондонскую биржу, а также такие ведущие международные площадки, как Франкфуртская фондовая биржа, принадлежащая группе Deutsche Borse <55>, Гонконгская <56>, Шанхайская <57> биржи, получают реальную заинтересованность пересмотра своих правил листинга в отношении российских компаний. Исходя из проекта Приказа ФСФР, зарубежная фондовая биржа потенциально может стать основной для российской компании, и тогда ситуация может измениться кардинальным образом - могут появиться новые биржевые индексы, новые сегменты листинга или дополнительные условия включения в существующие категории листинга, которые позволят российским компаниям приблизиться к компаниям-резидентам. Но для этого нужны воля и прямая заинтересованность со стороны зарубежных регуляторов и бирж.

<55> Официальный сайт биржевой группы Deutsche Boerse. URL: www.deutsche-boerse.com.
<56> Официальный сайт Hong Kong Exchange (HKEx). URL: www.hkex.com.hk.
<57> Официальный сайт The Shanghai Stock Exchange (SSE). URL: www.sse.com.cn.

В свое время, анализируя причины кризиса 2008 г., международная группа экспертов, сформированная в Варвикском университете, опубликовала доклад <58>. В качестве одного из выводов было заключение о том, что в условиях глобализации международных финансовых рынков возрастает значение эффективной работы национальных регулирующих органов <59>.

<58> Полностью доклад называется "The Warwick Commission on International Financial Reform: in praise of unlevel playing fields - the Report of the second Warwick Committee". URL: www2.warwick.ac.uk/research/warwickcommission.
<59> Международный финансовый центр в России: экономические проблемы и юридические решения / Под ред. С.Е. Нарышкина, В.А. Мау, Т.Я. Хабриевой. М.: Издательский дом "Дело" РАНХиГС, 2011.

В этой связи необходимо отметить масштабную работу, которую ведет Правительство РФ, по созданию в России международного финансового центра. Одной из концептуальных идей является реализация комплекса мер, направленных на повышение конкурентоспособности торговой и учетно-расчетной инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, реализация Закона о центральном депозитарии <60> и возможность открытия иностранными депозитариями счетов номинального держателя в российских учетных институтах, гармонизацию с мировой практикой процедуры выпуска и размещения ценных бумаг, а также требований к раскрытию информации эмитентами <61>.

<60> 1 января 2013 г. полностью вступил в силу Федеральный закон от 7 декабря 2011 г. N 414-ФЗ "О центральном депозитарии", регулирующий изменения в учетной системе российского рынка ценных бумаг после создания центрального депозитария. 6 ноября 2012 г. статус центрального депозитария официально получил Национальный расчетный депозитарий (НРД), входящий в группу Московской биржи.
<61> Материалы конференции "Российский фондовый рынок: шаг вперед", проведенной Московской биржей 28 февраля 2013 г.: новации законодательства, информация о создании центрального депозитария в России, сроки предоставления регулярной отчетности эмитентами размещены на сайте НРД. URL: www.nsd.ru/common/img/uploaded/files/integration/pubs/conf_2013_02_28.pdf.

Таким образом, текущая политика государства в области фондового рынка направлена на доведение инфраструктуры рынка ценных бумаг до международного уровня с предоставлением в дальнейшем российским эмитентам возможности без ограничений выбирать биржевую площадку для размещения ценных бумаг, исходя из логики рыночной конкуренции российских и зарубежных фондовых площадок.

Анализируя вопросы листинга на Лондонской фондовой бирже, нельзя не отметить то, какое влияние оказывают предпочтения российских эмитентов при выборе площадки для размещения. С одной стороны, как было отмечено, выбор одного из крупнейших финансовых центров приводит к повышению ликвидности акций, расширению круга инвесторов. С другой - происходит снижение объемов торговли и привлекательности отечественных торговых площадок (этому явно способствует то, что крупнейшие российские компании - "голубые фишки" - в качестве основной площадки выбирают Лондонскую фондовую биржу) <62>.

<62> Хороший пример дает нам прошедший 2012 г. Две российские компании - ОАО "Мегафон" (релиз "London Stock Exchange welcomes OJSC MegaFon to the Main Market" на официальном сайте Лондонской фондовой биржи. URL: http://www.londonstockexchange.com/companies-and-advisors/news-events/welcome/megafon.htm (дата размещения: 28.11.2012)) и ОАО "Сбербанк" (релиз "The London Stock Exchange welcomes Sberbank" на официальном сайте Лондонской фондовой биржи. URL: http://www.londonstockexchange.com/companies-and-advisors/news-events/welcome/sberbank.htm (дата размещения: 26.09.2012)) прошли процедуру листинга депозитарных расписок на Лондонской фондовой бирже в сегменте "Стандарт" в IOB.

И здесь, анализируя нормативные, политико-правовые документы, документы российских бирж, направленные на развитие финансового рынка, нельзя не заметить проблему конфликта целей. С одной стороны, ряд политико-правовых документов, заявлений, действий направлен на либерализацию доступа российских эмитентов на международные рынки капитала. К примеру, по итогам Петербургского международного экономического форума (июнь 2011 г.) Правительству России было поручено обеспечить вышеупомянутую отмену ограничений на размещение и организацию обращения эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации <63>. С другой - ряд документов, заявлений, действий направлен на повышение инвестиционной привлекательности собственной (российской) инфраструктуры рынка (см.: Стратегия социально-экономического развития России до 2020 года (Стратегия-2020) <64>, Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года, утвержденная распоряжением Правительства Российской Федерации от 29 декабря 2008 г. N 2043-р <65>).

<63> Официальный сайт Президента РФ. URL: www.kremlin.ru, информационное сообщение "Подписан перечень поручений по итогам Петербургского международного экономического форума" от 1 июля 2011 г.
<64> Официальный текст Стратегии-2020. URL: http://2020strategy.ru/data/2012/03/14/1214585998/litog.pdf.
<65> Текст Стратегии развития финансового рынка на период до 2020 г. размещен на официальном сайте Федеральной службы по финансовым рынкам России. URL: www.fcsm.ru/ru/press/russia2020/strategy2020/.

Нельзя не отметить, что пример Лондонской фондовой биржи вдохновил Московскую биржу, которая планирует предложить российским эмитентам стать более открытыми за счет создания премиального листинга. В премиальный листинг Московской биржи могут попасть те из компаний, которые помимо установленных законами требований будут соответствовать дополнительным критериям, установленным биржей <66>.

<66> ММВБ-РТС предложит листинг класса "Премиум". Статья в издании РБК Daily от 29 марта 2012 г. URL: http://www.rbcdaily.ru/2012/03/29/finance/562949983391214.

Однако нам кажется, что совместить оба вектора политики в сфере развития финансовых рынков будет довольно сложно. И при прочих равных условиях, а тем более при отсутствии развитой финансовой инфраструктуры, российские эмитенты выбирают зарубежные финансовые рынки. И для того чтобы эту ситуацию хоть как-то изменить (если ее вообще радикально возможно изменить), очевидно, требуется серьезная работа со стороны отечественных регуляторов рынка.