Мудрый Юрист

Понятие, содержание и сущность проектных облигаций в России и за рубежом

Абдулкадыров Сергей Салимович, Российская академия правосудия, научный сотрудник, кандидат юридических наук.

Автор статьи в процессе исследования одного из видов ценных бумаг - проектных облигаций - раскрывает их юридическую природу в России и за рубежом, полагает, что в условиях ВТО необходимо данный вид ценных бумаг законодательно закрепить в Гражданском кодексе.

Ключевые слова: ВТО, зарубежное законодательство, Гражданский кодекс, ценные бумаги, проектные облигации.

Concept, content and essence of project bonds in Russia and abroad

S.S. Abdulkady'rov

Abdulkady'rov Sergej Salimovich, Russian Academy of Justice, researcher, candidate of juridical sciences.

The author of the article in the process of study of one of the types of securities - project bonds - reveals their legal nature in Russia and abroad and believes that in conditions of the WTO it is necessary to consolidate this type of securities in the Civil Code.

Key words: WTO, foreign legislation, Civil Code, securities, project bonds.

Современное состояние гражданского законодательства, регулирующего оборот ценных бумаг в России, не отвечает требованиям мировых стандартов, что влияет на развитие инвестиций, их охрану и защиту. Особенно указанное проявляется в правовом регулировании проектных облигаций.

Анализируя состояние законодательного обеспечения ценных бумаг - проектных облигаций в России, мы приходим к выводу о том, что на доктринальном уровне ученые в целом поддерживают необходимость закрепления данного вида ценных бумаг в Гражданском кодексе. Так, Ж.В. Коршунова <1> совершенно справедливо отмечает, что в законодательстве РФ отсутствует четкое определение понятий "государственная облигация", "муниципальная облигация". Об этом мы писали, анализируя европейский опыт обращения ценных бумаг в России <2>, стран СНГ и Таможенного союза <3>.

<1> Коршунова Ж.В. Облигации как вид ценных бумаг по законодательству Российской Федерации: автореф. дис. ... к.ю.н. СПб., 2008.
<2> См.: Абдулкадыров С.С. Европейский опыт обращения ценных бумаг в России и о единстве судебной практики // Российский судья. 2013. N 8. С. 46 - 48.
<3> См.: Абдулкадыров С.С. Перспективы оборота производных и долговых ценных бумаг в России и на территории стран Таможенного союза (сравнительно-правовой анализ) // Международное публичное и частное право. 2013. N 4. С. 2 - 7.

Несомненно, вступление России в ВТО <4> и первые судебные споры, связанные с инвестициями в различные сферы экономики, где в качестве обеспечения выступают ценные бумаги, в том числе и проектные облигации, подвигают российское гражданское законодательство на его совершенствование и дальнейшее закрепление понятия, содержания видов облигаций. В России более чем достаточно исторического опыта обеспечения, например, бессрочных облигаций - аналога проектных облигаций, выпуск которых был широко распространен в Российской империи, что дает возможность их включения в законодательство РФ.

<4> См.: Протокол о присоединении Российской Федерации к Марракешскому соглашению об учреждении Всемирной торговой организации от 15 апреля 1994 г. (подписан в Женеве 16 декабря 2011 г.). Полноправным членом ВТО Россия стала 22 августа 2012 г. // СПС "КонсультантПлюс" (дата обращения: 26 апреля 2014 г.).

В мировой практике облигации делятся на проектные облигации (project bonds), облигации, обеспеченные поступлениями (revenue bonds), и облигации с общим обязательством (general obligations bonds). Это деление зависит главным образом от того, кто является эмитентом (частная компания или публичное образование), а также от обеспечения по облигациям и вытекающих из этого особенностей. Рассмотрим понятие и содержание проектных облигаций более подробно.

Проектные облигации - это ценные бумаги, выпускаемые частной проектной компанией, которой принадлежит объект инфраструктуры (строящийся или уже построенный), и выплаты по которым осуществляются за счет поступлений от эксплуатации объекта инфраструктуры, и чьи эмиссионные документы содержат ковенанты, позволяющие владельцам облигаций (и их представителям) контролировать обстоятельства, которые существенно влияют на денежный поток финансируемого инфраструктурного проекта.

Проектная компания контролируется спонсором - лицом, инициирующим строительство и эксплуатацию объекта инфраструктуры. Проектной компании принадлежат права требования по договорам об эксплуатации принадлежащего ей объекта инфраструктуры, которые ею предоставляются в качестве одного из обеспечения обязательств по привлеченному займу, в том числе по выпущенным проектным облигациям.

Проектная компания контролирует ход работ по строительству подрядчиком объекта инфраструктуры и после ввода объекта в эксплуатацию управляет им.

Сбор платежей за эксплуатацию (за счет которых происходит исполнение обязательств по проектным облигациям) с конечных пользователей объекта инфраструктуры осуществляют операторы объекта, которые назначаются проектной компанией.

Владельцы проектных облигаций имеют возможность контролировать деятельность проектной компании путем предоставления представителю владельцев облигаций права на получение от проектной компании и операторов любой информации касательно эксплуатации объекта инфраструктуры. Кроме того, представитель владельцев облигаций может быть избран в качестве члена совета директоров проектной компании для того, чтобы иметь возможность контролировать избрание единоличного исполнительного органа проектной компании.

Проектная компания создается в рамках как сугубо частных проектов, так и проектов частно-государственного партнерства. В последнем случае проектная компания, как правило, выступает концессионером по концессионному соглашению с государством (концедентом).

Государство часто участвует в тех проектах, где требуется долгосрочное строительство капиталоемкого инфраструктурного объекта, имеющего важное социальное значение, или в проектах, в которых вид инфраструктурного объекта является новым. При этом государство обычно принимает на себя лишь часть кредитных рисков в отношении инфраструктурного объекта путем оказания мер государственной поддержки.

Наиболее часто используемыми мерами государственной поддержки являются такие меры, как:

Такие меры государственной поддержки существенно повышают кредитное качество проектных облигаций (хотя и не гарантируют напрямую обязательства по облигациям), поскольку они направлены на обеспечение определенного уровня доходности объекта инфраструктуры (платежи по проектным облигациям обеспечены поступлениями от эксплуатации инфраструктурного проекта).

Кредитное качество мер государственной поддержки зависит от таких характеристик, как: условия исполнения (например, необходимо ли получить дополнительное одобрение на расходы из бюджета для выплат по государственной гарантии; необходимо ли для выплат по государственной гарантии наступление факта неплатежа по облигациям или достаточно предварительного уведомления о недостаточности средств для выплат по облигациям); очередность исполнения по государственной гарантии; политические риски, связанные с реализацией инфраструктурного проекта (например, политическая поддержка одних проектов может существенно снизиться в период избирательной кампании).

Что касается понятия "инфраструктурные облигации", то в качестве таковых в мировой практике обозначают все облигации, которые выпускаются для финансирования инфраструктурного объекта (инфраструктурные облигации в экономическом значении). В сугубо юридическом значении термин infrastructure bonds применяется в законодательстве некоторых штатов США и обозначает те облигации, которые выпускаются исключительно для финансирования строительства (приобретения, реконструкции) инфраструктурного объекта.

Более же распространенным законодательным термином в США для обозначения облигаций, с помощью которых финансируется инфраструктурный проект, является revenue bonds (облигации, обеспеченные поступлениями).

Важно отметить, что специальное законодательство, посвященное облигациям, обеспеченным поступлениями, имеется в таких государствах, как США и Польша. Законодательные нормы об облигациях, обеспеченных поступлениями, как правило, регулируют следующие вопросы:

Закрепление на уровне закона основных элементов структуры сделки по выпуску облигаций, обеспеченных поступлениями (правила об эмитенте, об обеспечении по облигациям и др.), является существенной гарантией прав инвесторов, поскольку устраняет возможные споры и неопределенность при реализации их прав, прямо закрепленных в законе. Это, в свою очередь, предопределяет достаточно высокий кредитный рейтинг облигаций, обеспеченных поступлениями.

Стоит также отметить, что в качестве обеспечения выплат по облигациям могут выступать не только поступления от эксплуатации инфраструктурного объекта, но и все имущество публичного образования (эмитента). Такие облигации называются облигациями с общим обязательством эмитента. Для осуществления платежей по ним, в случае если поступлений от эксплуатации инфраструктурного объекта недостаточно, используют другое имущество эмитента (прежде всего это касается налоговых доходов бюджета).

Для принятия решения о выпуске облигаций с общим обязательством эмитента обычно требуется одобрение законодательного органа (одобрение на референдуме, согласие уполномоченного вышестоящего органа), поскольку тем самым устанавливаются дополнительные расходные обязательства бюджета.

Как правило, облигации с общим обязательством эмитента выпускаются в случаях, когда необходимо обеспечить финансирование крупных дорогостоящих проектов на длительный срок.

Нельзя не отметить, что в настоящее время в России принят ряд мер для введения в оборот так называемых инфраструктурных облигаций. С нашей стороны, полагаем, что это своего рода аналог и подвид проектных облигаций. Эти предложения, в том числе доклад Минэкономразвития России об инфраструктурных облигациях, основаны на модели, в соответствии с которой эмитентом облигаций является частное юридическое лицо (концессионер, осуществляющий реализацию инфраструктурного проекта на основе концессионного соглашения).

Так, Федеральная служба по финансовым рынкам исходит из понимания инфраструктурных облигаций как ценных бумаг с длительным сроком погашения, исполнение по которым обеспечено государственной гарантией или гарантией государственной корпорации.

Однако при этом для подобных "инфраструктурных облигаций" не предусматривается целевое использование таких облигаций, обеспечение выплат по облигациям поступлениями от инфраструктурного объекта, отсутствуют механизмы раскрытия информации о ходе реализации инфраструктурного проекта, которые должны позволить владельцам облигаций контролировать необходимый уровень поступлений для выплат по облигациям. Поэтому предложения ФСФР, касающиеся инфраструктурных облигаций, на самом деле имеют в виду корпоративные облигации.

Однако корпоративные облигации и инфраструктурные облигации, если их сравнивать с проектными облигациями, - это принципиально различные финансовые инструменты. Первые - это вид финансирования, которое осуществляется против общего финансового положения заемщика (эмитента), т.е. выплаты по облигациям осуществляются за счет операционной выручки эмитента, а не из определенного источника. Напротив, инфраструктурные облигации - вид финансирования, при котором кредиторы оценивают риски, связанные с определенным инфраструктурным проектом, так как выплаты по облигациям осуществляются за счет поступлений от эксплуатации объекта инфраструктуры, что существенно отличает их содержание от проектных облигаций.

Рынок ценных бумаг - это составная часть финансового рынка и, по нашему пониманию, источник финансирования экономики, который является объектом государственного регулирования. Цель такого регулирования - создание такой законодательной основы, которая должна способствовать притоку инвестиций в экономику России, создавать равные возможности для реализации прав всем участникам рынка и не допускать ущемления интересов одних участников рынка за счет других.

В России ускоренными темпами формируется новое гражданское законодательство, в том числе и о ценных бумагах. Полагаем, что сравнительный опыт законодательного обеспечения ценных бумаг, а в том числе и проектных облигаций в европейских странах, США и иных, был бы полезен в законотворческой деятельности. Зарубежные ученые <5> очень подробно анализировали проблемы законодательного обеспечения ценных бумаг (проектных облигаций). В России накоплен достаточно скромный опыт исследования понятия и содержания проектных облигаций <6>. Более того, специальных исследований, посвященных правовому регулированию проектных облигаций, не проводится. Полагаем, что за данным видом ценных бумаг (проектных облигаций) - будущее, так как владельцы проектных облигаций имеют возможность контролировать деятельность проектной компании путем предоставления представителю владельцев облигаций права на получение от проектной компании и операторов любой информации относительно эксплуатации объекта инфраструктуры.

<5> См.: Black B., Kraakman R., Tarasova A.S. Guide to the Russian Law on Joint Stock Companies. Kluwer Law International, 1998.; Real Decreto Legislativo 1564/1989, de 22 de diciembre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades Anonimas..; Goode R. Commercial Law. London, 2004.
<6> См.: Батуева А. Сравнительный анализ проектных облигаций и инфраструктурных облигаций // Журнал "РЦБ". 2009. N 9, 10.

Помимо указанного, на примере зарубежных стран можно законодательно закрепить права и обязанности владельцев проектных облигаций, например право быть избранным в качестве члена совета директоров проектной компании для того, чтобы иметь возможность контролировать избрание единоличного исполнительного органа проектной компании.

В этой связи отметим, что государство как участник различных проектов, где требуется долгосрочное строительство капиталоемкого инфраструктурного объекта, обычно принимает на себя лишь часть кредитных рисков в отношении инфраструктурного объекта путем оказания мер государственной поддержки.

Следовательно, государство обязано обеспечить охрану и защиту владельцам ценных бумаг (проектных облигаций) путем внедрения в практику обеспечительных мер. Например, предоставление государственной гарантии по проектным облигациям, предоставление государственной гарантии по обязательствам страховой организации, которая страхует риски эмитента по обязательствам перед владельцами облигаций, налоговые льготы и иные.

Меры государственной поддержки повысят кредитное качество проектных облигаций, поскольку они направлены на обеспечение определенного уровня доходности объекта инфраструктуры, так как платежи по проектным облигациям обеспечены поступлениями от эксплуатации инфраструктурного проекта.

Литература

  1. Абдулкадыров С.С. Европейский опыт обращения ценных бумаг в России и о единстве судебной практики / С.С. Абдулкадыров // Российский судья. 2013. N 8. С. 46 - 48.
  2. Абдулкадыров С.С. Перспективы оборота производных и долговых ценных бумаг в России и на территории стран Таможенного союза (сравнительно-правовой анализ) / С.С. Абдулкадыров // Международное публичное и частное право. 2013. N 4. С. 2 - 7.
  3. Батуева А. Сравнительный анализ проектных облигаций и инфраструктурных облигаций / А. Батуева // Журнал "РЦБ". 2009. N 9, 10.
  4. Коршунова Ж.В. Облигации как вид ценных бумаг по законодательству Российской Федерации: автореф. дис. ... к.ю.н. / Ж.В. Коршунова. СПб., 2008.
  5. Протокол о присоединении Российской Федерации к Марракешскому соглашению об учреждении Всемирной торговой организации от 15 апреля 1994 г. (подписан в Женеве 16 декабря 2011 г. Полноправным членом ВТО Россия стала 22 августа 2012 г.). СПС "КонсультантПлюс" (дата обращения: 26 апреля 2014 г.).
  6. Black B., Kraakman R., Tarasova A.S. Guide to the Russian Law on Joint Stock Companies. Kluwer Law International, 1998.
  7. Real Decreto Legislativo 1564/1989, de 22 de diciembre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley de Sociedades Anonimas.
  8. Goode R. Commercial Law. London, 2004.